丰林集团:产能顺利扩张,业绩略超预期

2018年归母净利润同比增长15.3%,业绩略超预期 2018年丰林集团实现营收15.97亿元,同比增长22.7%;实现归母净利润1.39亿元,同比增长15.3%,超出我们此前预期。18Q1/Q2/Q3/Q4单季营收同比分别增长12.2%/1.6%/26.2%/48.9%,18Q1/Q2/Q3单季归母净利同比分别增长28.5%/-11.4%/-26.1%,17Q4确认0.33亿元股权激励费用导致当期利润亏损327万元,18Q4实现归母净利同比转正至0.3亿元。我们预计公司2019~2021年EPS分别为0.15、0.19、0.21元,维持“增持”评级。

    发力装备升级和产品结构调整,产能扩张推动收入增长 公司持续发力装备升级和产品结构调整,先后完成南宁工厂超级刨花板生产线技改项目和池州工厂收购+技改项目,当前人造板产能规模达130万立方米。2018年公司人造板销量同比增长24.4%至94万立方米,营收同比增长26.8%至14.41亿元,其中纤维板贡献收入9.91亿元,同比增长15.2%,刨花板贡献营收4.50亿元,同比增长62.76%。受林地轮伐周期影响,2018年林业业务营收同比下滑29.7%至0.48亿元。盈利方面,人造板业务毛利率维持稳定,纤维板/刨花板毛利率同比变动-0.35/0.19pct至19.1%/28.1%,林木业务毛利率同比提升10.0pct至48.3%。

    期间费用率大幅下降,经营性现金流有所下滑 2018年公司综合毛利率同比提升0.4pct至22.2%;期间费用率同比下滑1.2pct至14.2%,其中销售费用率基本维持稳定,管理+研发费用率受股权激励费用大幅减少影响同比降低0.4pct至7.1%,新增国际金融公司长期贷款导致财务费用率同比增长0.7pct至1.0%。经营性净现金流同比减少35%至2.0亿元,主要系新增产能投产、备货等经营性投入增加所致。

    再融资助力新西兰刨花板项目,临港木材加工项目有望带动产业集群 2018年公司非公开定向增发募集资金6.45亿元用于新西兰卡韦劳刨花板生产线建设项目,目前正在办理卡韦劳区议会及普伦蒂湾地方议会资源许可审批。项目顺利落地后公司有望新增60万方刨花板产能,进一步巩固在人造板领域优势。此外,公司积极探索木材加工新模式,拟分期建设江苏丰林临港木材产业工业园项目,打破传统木材采购半径,形成木业产业链完整供应,落地后有望带动产业集群效应的形成,实现木材资源全球配置。

    产能释放助成长,维持“增持”评级 公司产品质量领先,客户关系稳定,产能逐步释放助力公司成长,考虑到公司产能释放节奏,我们上调盈利预测,预计2019~2021年归母净利润分别为1.72、2.18、2.43亿元(2019~2020年前值1.68、1.90亿元),对应EPS分别为0.15、0.19、0.21元。参考公司PB(LF)2.2x历史估值中枢,考虑到林业轮伐周期等因素影响,给予公司2019年1.7-1.9倍PB估值,对应合理价格区间4.13~4.62元,维持“增持”评级。 风险提示:产能释放不及预期,下游需求不及预期。