梦百合:盈利能力显著回升,内销业务或将放量

事件:公司发布2018年年报,报告期内实现营业收入30.5亿元,同比增长30.4%,实现归母净利润近1.9亿元,同比增长19.4%,实现扣非后净利润约为2.3亿元,同比增长73%;Q4单季度实现营收9.5亿元,同比增长39%;实现归母净利润7565万元,同比增长596%,实现扣非后归母净利润9006.3万元,同比增长927.9%,业绩迎来明显拐点。其中利润端大幅增长主要受益于原材料价格下行以及人民币贬值带来的业绩弹性。公司公布分红方案,拟每10股派发现金红利4元(含税),并以资本公积拟向全体股东每10股转增3股。

    原材料价格下跌及人民币贬值致盈利能力回升。由于公司核心原材料TDI/MDI价格从18年3季度起显著下行,公司毛利率得以大幅优化,2018年实现毛利率32.1%,同比提升2.5pp,其中Q3/Q4单季度分别实现毛利率32.7%/36.5%,同比分别提升3.8pp和9.9pp。当前TDI和MDI价格虽有回升,但考虑到今年原材料有较多新增产能投放,上行空间不大,预计19年上半年公司毛利率同比仍将大幅提升。公司产品外销占比超过80%,汇率波动对公司利润有较大影响。公司18年录得汇兑收益2243.1万元,17年同期为损失2470.6万元,剔除18年远期外汇合约损失2836万元,汇率贬值助18年净利润增加约1878万元。从费用率看,18年四项费用率总和为21.4%,较17年微降约0.6pp,主要是因为财务费用受汇率影响下降了近1.4pp,销售费用和管理费用相对增长较多,分别增加了42%和35.8%,主要原因是公司当前仍处在业务的扩张阶段,对人员、渠道和研发等收入的投入增长较多。

    外销业务保持稳定增长。18年公司外销实现收入25.2亿元,同比增长31.7%,北美地区全年实现营收15亿元,同比增长22.9%,欧洲大区实现营收8.1亿元,同比增长60%,主要因为公司收购的两个西班牙品牌全年贡献收入2亿元。公司外销业务相对成熟,毛利率也随原材料和汇率贬值提升3.3pp至29.8%。为应对未来可能出现的贸易冲突,公司正加速布局海外产能,2019年公司海外产能将迎来集中释放:泰国、塞尔维亚二期、美国工厂预计于2019H1投产,海外OEM业务或将继续保持稳定快速增长趋势。

    OBM业务有望快速放量。公司正加力从品牌和渠道推进向OBM业务的转型。目前OBM业务包括内销品牌梦百合、眯狸、CR和新收购的西班牙品牌Maxcolchón、COMOTEX。OBM业务实现收入7.2亿,其中品牌“梦百合”贡献4.4亿,同比增长3.8%,毛利率提升4.7pp至50.8%。新品牌Cr开始放量,18年实现收入4228万元,同比增长144.6%。渠道方面,18年全年新开门店121家,其中新开直营门店34家,加盟门店87家,总门店数达到239家,其中直营104家,加盟135家。直营门店全年实现收入近6600万元,同比增长200.2%,加盟门店全年收入同比增长53%至3559万元。公司将继续推进自主品牌“三年千店”战略落地,预计未来几年在公司门店数量扩充带动下,内销收入或将放量。另外公司线上销售也在快速成长,18年实现销售收入2.6亿元,同比增长135%。

    盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润分别约为3.7/5/6.8亿元,对应EPS为1.53/2.06/2.83元,考虑到公司未来几年或处于规模和利润快速发展期,参考同业,给予公司19年25倍PE目标,目标价38.25元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格或大幅上涨;人民币或大幅升值;海外生产基地投产或晚于预期。