中国人寿点评报告:2018业绩触底,2019国寿再出发

新业务价值降幅有所收窄,内含价值和剩余边际稳健增长:全年新业务价值495亿,同比-17.6%,较上半年-23.7%收窄6pct,全年负增长较多的主要原因是十年期业务大幅下降,2018年十年期416亿,同比下降36.9%,其中个险十年期367亿,同比下降37.5%,导致个险NBV同比大幅下降19.4%。NBV虽然负增长,但其绝对值贡献仍推动内含价值增长8.3%至7951亿元,剩余边际增长12.5%至6841亿。

    业务结构和队伍质量有所改善:2018年国寿大幅压缩银保趸交,全年趸交保费仅114亿,同比下降82.1%,长险新单中90%为期交,同比提升26.2pct,续期保费占比68.1%,同比提升11.8pct。销售队伍方面,期末总人力177.2万,同比下降12.5%,其中个险143.9万,下降8.8%,银保下降27.7%。队伍规模虽然下降较多,但质量有所改善,个险月均有效人力同比增长2.6%,银保月均长险举绩人力同比增长34.5%,占规模人力比例明显提升。

    投资端不利影响强于准备金释放效应,利润大幅下跌:期末总投资资产3.11万亿,同比+12.7%,其中固收占比77.6%,同比+1.5pct,权益占比13.7%,同比-1.2pct。受基金分红下降、股市大幅下跌影响,总投资收益率/综合投资收益率分别为3.28%/3.10%,同比分别下降1.88/1.47pct。2018年假设变动增加税前利润31亿,上年同期为减少税前利润90亿,假设变动对利润增速是正影响,但由于投资收益率下降过多,导致归母净利润仅为114亿,同比下降64.7%,归母综合收益93亿,同比下降61.7%。

    盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2019-2021年EPS为1.25/1.45/1.65元,对应PE为21.65/18.65/16.40倍,EVPS为31.70/34.98/38.59元,对应PEV为0.85/0.77/0.70倍,给予2019年1倍PEV估值,目标价31.70元,维持“增持”评级。

    风险因素:销售人力大幅下降、权益市场大跌、系统性风险。