工商银行:规模扩张带动业绩增长,可持续性高

事件:3月28日,工商银行发布2018 年年报,公司2018年实现营业收入7738 亿元,同比+6.5%;实现归母净利润2977 亿元,同比+4.1%。 量价齐升带来业绩稳健增长。工商银行2018 年实现归母净利润2977 亿元, 同比+4.1%,增速较前三季度下降1.0 个百分点,较2017 年上升1.3 个百分点。对公司业绩增长贡献最大的是利息净收入(同比+9.7%),贡献率达到17.6%。其中,规模因素及利率因素贡献率分别为10.7%、7.0%,因此,规模扩张是业绩增长最重要的拉动力。而资产减值损失同比+26.5%,拖累业绩增长(贡献率-11.8%)。

    存贷款增速提升,资本充足率较高。截至2018 年末,工商银行贷款余额为1.5 万亿元,同比+8.3%,增速较三季度上升0.4 个百分点;存款余额2.1 万亿, 同比+11.4%,连续四个季度上升,工行在存款端优势明显。资本补充方面,公司1100 亿元二级资本债已获批,核心一级资本充足率环比上升0.50 个百分点至12.98%,在上市银行中仅次于江阴银行和建设银行,资产规模扩张仍有较大空间。

    息差同比改善,资产端收益率显著上升。工行18 年净息差为2.30%,与18 年上半年持平,较2017 年上升8 个BP。生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.81%、1.65%(2017:3.67%、1.57%),生息资产收益率上升幅度更大,主要原因是贷款利率及同业资产利率显著提升,短期贷款利率大幅提升31 个BP。

    不良率持续下降,逾期贷款同比减少。2018 年末不良率为1.52%,环比三季度下降1 个BP,同比下降3 个BP。公司贷款不良率有所上升,但其占总贷款比重下降(2018:61.0%;2017:62.8%);不良率较低(2018:0.71%;2017:0.90%)且继续下降的个人贷款占比提升。18 年工行不良贷款核销1088 亿元,同比增长超过50%,贷款核销力度较大。关注贷款率也明显降低,由18 年上半年末的3.23% 降至2.92%。逾期贷款及逾期90 天以上贷款同比减少,占比分别降至1.75%、1.16%。

    投资建议:工行存贷款增速提升,息差同比改善带来利息净收入快速增长; 资本补充继续,未来规模扩张空间大;不良持续改善,逾期贷款减少。预计19/20 年归母净利润YOY 分别为4.7%/4.6%,对应BVPS7.1/7.7 元,现价0.77/0.71 倍PB。2019 年目标价6.4 元,对应0.9 倍PB,现价空间19%,给予“增持”评级。

    风险提示:宏观经济下行的风险;严监管的政策风险;信用风险;市场风险。