南方航空:成本控制加强,扣汇后业绩降幅收窄

一、事件概述

    公司2018年实现营业收入1436亿,同比增13%;实现归母净利润29.8亿元,同比降50%,实现扣非后归母净利润23.4亿元,同比降55%。

    二、分析与判断

    收入端:票价提升带动全年增速加快,收入品质稳中有升 公司18年全年客运收入同比增13.5%,分上下半年看,2H18年增速好于1H18的12.6%。其中,2H18国内客运收入同比增13.2%,增速高于1H18的11.1%,预计主要受航线提价及加征燃油附加费影响。分季度看,Q1-Q4收入增速分别为10.1%/14.0%/15.5%/10.7%,其中Q4增速较去年为低,反映宏观环境放缓对需求产生下行压力。从收入品质看,公司全年座公里收益同比+2.2%,其中:国内线+1.9%,国际线扭转自15年以来的下滑趋势增5.6%,港澳台下滑2%。

    单位扣油成本表现亮眼,扣汇后业绩降幅收窄 公司2018年产生营业成本1286亿元,同比增长15%,主要因航油采购价增26%以及飞行时间增加带动油耗增8%,导致航油成本增35%,但单位油耗持续优化,全年吨公里油耗下降3.5%。剔除燃油附加费及航油成本,公司非油成本管控加强,18年非油成本仅增长7.4%,增幅低于ASK增长,扣油后毛利率较17年提升2.2pct至37.1%。 费用端:扣除燃油附加费后,公司销售/管理费用率同比减少0.6pct/0.2pct。但受18年人民币贬值影响,公司产生汇兑损失17.4亿元,17年同期为17.9亿汇兑收益,导致财务费用率提升2.7pct。剔除汇兑损失后,公司18年利润总额同比下滑11%,较未扣汇前49%的降幅收窄。

    19-21年运力引进计划调减 由于2018年公司净增100架飞机,较原有机队引进-退出计划多增14架,因此公司19-20年飞机的计划引进-退出数量由139架调减为132架,2021年飞机引进-退出数量仅有26架。

    三、投资建议:考虑受737Max停飞及暂停颁发适航证影响,当前航空业运力供给收缩预期逐步升温,叠加需求企稳,整体供需结构改善背景下,旺季航司票价上行概率大。综合考虑当前航空业面临的外部因素改善(油汇企稳、经营性租赁进表后汇率敏感性放大),我们预计Q2-Q3航司业绩弹性值得期待。

    公司目前是国内机队规模最大的航空公司,大兴机场开航后,公司将形成广州-北京双枢纽的运营格局,规模优势将进一步得到释放。按当前油汇水平,我们预计公司2019-21年EPS为0.80、0.96、1.12元,对应PE估值分别为10.7X/8.9X/7.6X,当前估值处于历史低位,首次覆盖,给予“推荐”评级。

    四、风险提示:宏观经济持续下行;油、汇价格大幅波动。