许继电气:2018业绩暂回落,特高压重启带动公司重回快速增长

2018年营收同比降20.46%,归母净利润同比降67.47%。2018年,公司实现营收82.17亿元,同比降20.46%;归母净利润2亿元,同比下降67.47%;基本每股收益0.2元/股;综合毛利率17.41%,同比下降3.21pct,智能变配电系统、智能电表、直流输电系统毛利率有不同程度下滑。

    期间费率有所提升。2018年期间费用率13.76%,同比增3.13pct;其管理费率4.97%,同比增1.46pct,主要源于人工成本的增长。销售费率4.21%,同比增0.72%。研发费率4.08%,同比增0.88pct,公司研发投入有所增加。财务费率基本持平,为0.50%,同比略增0.07pct。

    特高压业务有望在2019年实现快速增长。2018年,公司直流输电系统收入9.16亿元,同比降66.66%。毛利率29.90%,同比降5.08pct。我们预计,收入下滑源于前期特高压项目的大幅减少,毛利率下滑源于2018年确认收入的一些项目报价和毛利率较低。2019年,随着新一轮特高压建设周期的启动,以及公司此前在手项目的推进,我们预计公司特高压业务有望实现快速增长。(1)年初落地的特高压设备中标情况,许继集团中标青海-河南7.34亿元的换流阀,陕北-武汉1.93亿元的直流控制保护系统。(2)不包含这两条新中标的线路,公司前期在手的特高压,张北、乌东德柔直订单接近20亿元。(3)此轮加速推进的特高压的部分项目,我们预计将在近期启动招标,公司作为直流特高压换流阀、控保系统的一线企业,有望持续获得订单。

    智能中压供用电设备稳定增长、电动汽车智能充换电系统快速增长。2018年,公司智能中压供用电设备收入17.96亿元,同比增15.21%;毛利率8.80%,同比增2.26pct。电动汽车智能充换电系统收入9.67亿元,同比增39.16%;毛利率15.45%,同比增2.98pct。近期财政部等四部委发布新能源车补贴新政,过渡期后,针对电动乘用车的地补取消,转而支持充电(加氢)基础设施建设和配套运营服务。根据公安部和充电联盟数据,截止2018年底,国内新能源车与公共桩比例大约为8.7:1,充电桩,尤其是直流桩的建设,还非常不足。充电需求叠加政策扶持,我们预计有望推动充电系统业务持续增长。

    智能变配电系统、智能电表收入有所下滑。2018年,公司智能变配电系统收入31.85亿元,同比降14.83%;毛利率21.96%,同比降1.11pct。智能电表收入10.97亿元,同比降9.71%;毛利率12.93%,同比降1.97pct。根据国网招标数据,智能电表2018年第二批招标已经明显起量,进入智能电表新一轮的存量替换周期,我们预计有望持续稳定增长。

    盈利预测与投资建议。我们预计,2019-2021年公司归母净利润分别为5.54亿元、6.40亿元、6.76亿元;每股收益为0.55元、0.64元、0.67元。参考可比公司估值,给予公司2019年18-22倍PE,对应9.90-12.10元/股,优于大市评级。

    风险提示。电网投资不达预期,市场竞争风险。