光大银行:期待2019年轻装上阵

事件:光大银行披露2018年年报。2018年实现营业收入1102亿元,同比增长20%;实现归母净利润337亿元,同比增长6.7%,符合预期。4Q18不良率1.59%,季度环比提升1bp;4Q18拨备覆盖率176.16%,季度环比提升3.5个百分点。

    不良指标环比反弹但资产质量仍处在上市银行第一梯队,在18年下半年不良充分暴露之后,更加期待19年轻装上阵。4Q18不良率环比微升1bp至1.59%,我们测算4Q18加回核销的不良生成率环比提升50bps至159bps,全年加回核销不良生成率同比提升57bps。对比1H18和18年全年不良核销可以发现,2H18不良核销约105亿元,而1H18仅为56亿元。从不良先行指标来看,关注类贷款占比和逾期贷款占比虽然同比仍在改善,但较1H18分别提升6bps、8bps至2.41%、2.36%,同时逾期90天以内贷款较1H18增长23.9%。综合来看,下半年光大银行资产质量边际有所承压。但从同业可比角度来看,光大银行资产质量表现仍优于同业,同时,在不良逾期缺口已经补齐的基础上不良认定再度趋严,“逾期90天以上/不良贷款”较1H18下降5.2个百分点至84.1%,这也体现了光大银行一直以来稳健审慎的风控态度,4Q18拨备覆盖率环比提升3.5个百分点至176.16%。展望19年,我们认为在18年下半年逐步释放不良压力之后,19年将迎来资产质量向好拐点。

    全年中收表现非常亮眼,量价共筑息差企稳回升,支撑营收端持续回暖。(1)受益于银行卡服务手续费收入同比高增40%驱动,18年手续费净收入同比增长19.9%,稳居上市银行前列,对业绩增长带来正贡献6.7%。考虑到18年下半年以来信用卡业务风险渐显,预计19年信用卡业务同比创收或边际下降,但随着理财转型短期负面影响逐步淡化之后,我们认为对于原本资管业务创新能力较强的光大银行而言,理财业务对中收的贡献度或将持续提升,预计19年手续费净收入仍将保持两位数增长的平稳态势。(2)18年息差同比走阔22bps至1.74%,我们测算4Q18息差环比提升11bps。具体从息差分项来看:2H18生息资产收益率环比1H18上升17bps,而付息负债成本环比下降10bps,其中宽货币环境同业负债成本压力缓释对息差显著正贡献10bps,但存款成本依然是拖累息差的最主要利率因素。从量来看,资产负债结构总体体现回归存贷压缩同业的核心趋势,2H18持续优化的资产负债结构为息差正贡献6bps。18年贷款同比增长19.2%,贷款占比较1H18提升3.5个百分点至55.6%,新增信贷依然以高收益低不良的零售贷款为主,2H18新增零售贷款占新增总贷款比重为63.1%。负债端存款同比增长13.2%,存款占比提升至55.6%,从长期来看,期待光大银行“云缴费+云支付”业务对沉淀存款的贡献度进一步提升,18年末云缴费平台累计接入缴费项目4041项,同比增长101.6%。

    短期基本面底部拐点已经显现,关注支撑光大银行长期价值重估的落脚点。我们认为,在金融供给侧改革的大背景下,直接融资大发展已经是必然趋势,这对于已经具备集团资源禀赋的光大银行而言是极大长期利好。可预料到的是,未来银行为企业提供的融资服务一定是多样化的,而并非仅是传统的信贷化思维,根据新华社报道,光大银行董事长李晓鹏在3月27日博鳌论坛金融突围分论坛上明确指出在我国银行服务产品同质化比较严重的背景下,需要给金融机构赋能,而金控集团推动全球金融业发展的有效特点就是具备协同效应,有牌照效益可以通过人才组合围多元化的金融消费者提供多功能服务。而早在17年年报业绩会上李晓鹏董事长也已经提出打造国际竞争力的一流金控集团的伟大设想,因此,充分利用集团全牌照优势,以银行为纽带充分发挥各子板块之间的协同作用,在将极大促进光大银行能够充分、有效地参与到直接融资发展的大潮流中,届时,非息收入占比持续提升、ROE步入上行通道就不言而喻了。

    投资建议:光大银行年初至今涨幅仅8.1%,当前股价对应19年估值0.67倍PB,估值底叠加确定性基本面拐点,凸显更高性价比,期待19年一季报超预期表现。我们预计2019-2021年归母净利润分别同比增长7.5%、7.8%、8.1%(原预测7.2%、7.7%,小幅调整中收,新增2021年预测),维持买入评级和A股拐点银行首推组合。

    风险提示:经济大幅下滑引发不良风险。