中国国航:座收保持稳定增长,成本管控富有成效

事件/新闻:3月27日中国国航发布2018年度报告,2018年中国国航实现营业收入1367.74亿元,同比增长12.70%,实现归母净利润73.36亿元,同比上升1.33%,成为2018年唯一保持业绩增长的大型航司,符合1月初我们给出的业绩预期。

    国内供给增速放缓,座收增长趋势未变。2018年中国国航可用座公里(ASK)增速为10.41%,其中国内ASK增速仅为8.24%,供给增长受到抑制。从航班数目来看,2018年国航航班增速仅为6.89%,国内航班增速为6.32%,“115号文”规定的约束政策仍未看到明显放松。供给降速背景下国航连续第二年实现座公里收入增长,国内座公里收入增速超2%,供需改善趋势未变,盈利能力显著提升。

    成本管控富有成效,费用比率再创新低。2018年航空煤油价格涨幅惊人,以可用吨公里(ATK)加权计算国航2018年平均油价约为5365元/吨,同比上涨28.46%,但国航在用油量增加前提下燃油成本仅上涨29.24%,成本管控效率颇高。扣油成本增速也仅为10.22%,略低于ASK增速,降本增效仍处进行时。2018年销售费用率与管理费用率分别为4.6%与3.4%,均明显低于以往,精细化管理更加深入,经营性杠杆率有所下降。

    混改推动效率提升,投资收益回归正常。中国国航是民航业中第二批参与混改试点的重点单位,18年四季度国航已将国货航51%的股份出售,混改进程正式提速。按照目前同业混改经验来看,未来国航将更加集中于客运主业,这不仅有效降低国航自身的资产负债率,而且资源使用率和运行效率都将明显提升,客运主业有望再次迎来高速发展。2017年受国泰航空大幅亏损影响国航投资收益出现明显下滑,而随着2018年国泰航空业绩同比转正,国航投资收益已回归至近三年最高水平。未来随着国泰在香港市场占有率的不断提升,国航确认的投资收益仍将大幅增长l投资建议:从2018年国航业绩公告和运营数据来看,短期偶发成本对业绩产生一定影响,但中国国航仍通过供需改善与成本管控做到全行业归母净利润唯一正增长。未来供给进一步降速后供需仍将持续改善,长期基本面持续向好,油价汇率边际向好后利润弹性大,因此我们调整2019-2020年归母净利润,并新增2021年归母净利润至97.84亿元、119.09亿元、156.33亿元(原先为2019年90.91亿元和2020年136.10亿元),对应现股价PE为15倍、12倍、9倍,上调至“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上升,人民币汇率快速贬值,空难等突发安全事故。