中国人寿2018年报点评:保费增长模式转型,权益投资弹性可期

事件:2018年公司收入同比下降1.5%至6,431亿;扣非归属于母公司普通股股东净利润同比下降65%至112亿,主要受到权益市场下行影响。2018年公司扣非加权平均ROE3.6%,每股股息0.16元(含税)。

    保费增长模式转型,产品结构持续优化。2018年公司实现保费同比增长4.7%,其中新单保费下降24%(新华个险新单下降17%),续期保费增长60%,续期拉动效应显著。2018年公司新业务价值同比下降17.6%至495亿(平安+7.3%/新华+1.2%),降幅较上半年收窄6ppts。主要是受益于结构优化,个险渠道2018下半年新业务价值率同比提升15ppts。公司主动压缩银保渠道的趸交保费,推动期交保费占长险首年保费比重提升26ppts至90%,实现结构优化。截至2018年底,公司个险渠道队伍规模为144万人,月均有效人力同比增长2.6%。随着公司持续推进业务结构优化,有望延续2018年下半年以来的个险渠道新业务价值率提升趋势。预计2019年公司新业务价值同比增长8%。

    资产规模稳步增长,权益投资贡献弹性。2018年公司净投资收益率下降0.27ppts至4.64%,主要是基金分红下降;受股市大幅下跌影响,总投资收益率下降1.88ppts至3.3%(平安3.7%/新华4.6%/太保4.6%/人保4.9%)。截至2018年底,公司投资资产同比增长12.7%至3.1万亿。2019年以来随着股市表现强劲,权益类投资有望贡献收益率弹性。

    准备金释放利润,内含价值有望大增。受益于会计估计变更,2018年公司减少准备金带动税前利润增加31亿。截至2018年底,公司内含价值同比增长8.3%至7,951亿,主要是受益于内含价值预期回报(603亿)及新业务价值(495亿)贡献。预计2019年公司内含价值同比增长16%,实现增速提升。

    维持“买入”评级,维持目标价35.56元。公司寿险业务持续优化,股权投资收益率受益于股市回升,2019年有望迎来业绩拐点。公司当前估值2019年PEV0.8x,低于历史中枢。维持公司2019-2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预计公司2019-2021年净利润分别为181、195、235亿,维持目标价35.56元,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济大幅下行;保费增长不及预期;市场大幅波动。