美克家居:丰富定制产品线,多品牌共驱成长

类别:公司研究 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:陈羽锋,倪娇娇 日期:2019-03-28

2018 年归母净利润同比增长23.5%

    2018 年美克家居实现营业收入52.61 亿元,同比增长25.9%;实现归母净利润4.51 亿元,同比增长23.5%,略低于我们此前预期。分季度看,公司18Q1/Q2/Q3/Q4 单季营收同比分别增长33%/46%/30%/1%,单季归母净利同比分别增长33%/37%/23%/7%。我们预计公司2019-2021 年EPS 为分别为0.31、0.38、0.46 元,维持“买入”评级。

    直营渠道稳步增长,加盟渠道维持高增速

    2018 年公司直营连锁业务实现收入34.0 亿元,同比增长11%,毛利率同比提升0.7pct 至62.5%;加盟渠道快速扩张,18 年A.R.T 加盟店净增63家至180 家,带动加盟收入同比增长71%至4.93 亿元,占营收比重提升2pct 至9%,毛利率同比下降0.9pct 至33.7%;批发收入12.2 亿元,同比增长62%,毛利率提升2.7pct 至33%。2018 年期间费用率同比下降0.6pct至41.9%,主要系销售费用率下降1.8pct;供应链管理取得成效,存货周转天数同比减少26 天至274 天;经营性现金流净额同比减少118%主要系新开门店备货规模增加、拓展国内外市场费用增加所致。

    多品牌共驱成长,产品持续创新塑造核心竞争力

    美克家居采取多品牌经营模式,目前共经营15 个品牌,品牌数量较2017年增长35%,实现多风格品牌矩阵与更宽价格带,充分满足不同消费群体家居需求。终端渠道看,2018 年公司主要渠道品牌美克美家/A.R.T 经典/A.R.T 西区/Rehome/YVVY/Zest Home 门店分别净增11/34/32/0/0/1 家至104/145/49/17/7/1 家。产品力是公司核心竞争优势之一,截至 2018 年末公司累计拥有已授权专利2322 件,其中外观设计专利数量达到2263 件,产品持续创新不断巩固公司护城河。

    扩张定制品类丰富产品线,发挥并购协同作用、提升国际影响力

    公司启动定制衣柜业务,2018 年完成定制业务价值链布局,推出14 款定制衣柜上样布展,3 个月实现近2000 万销售额,未来有望打通“定制+成品”品类,成为公司收入增长新动力。此外,公司积极拓展国际市场,2018年收购Rowe 和M.U.S.T 公司,优化全球供应链体系,发挥国际品牌及渠道优势,境外收入同比增长62%至12.2 亿元。

    加盟渠道快速扩张,维持“买入”评级

    公司品牌矩阵的完善、加盟渠道的快速扩张将推动公司继续高速增长。考虑到地产下行因素影响,我们下调盈利预测,预计公司2019~2021 年归母净利润分别为5.5、6.8、8.2 亿元(2019~2020 年前值6.6、8.5 亿元),对应EPS分别为0.31、0.38、0.46 元。参考成品家居可比公司2019 年平均17 倍PE估值,考虑到业绩增速以及渠道扩张带来内生增长的可持续性,给予公司2019年20~22x 目标PE,对应目标价6.20~6.82 元,维持“买入”评级。

    风险提示:地产销售超预期下滑,渠道拓展不及预期。

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