王府井:奥莱驱动增长,龙头百货重启扩张

类别:公司研究 机构:广发证券股份有限公司 研究员:洪涛,林伟强 日期:2019-03-26

营收小幅提升,奥莱贡献主要增量

    2018年实现营业收入267.1亿元(YoY+2.4%),归母净利润12.0亿元(YoY+67.0%),扣非归母净利润10.7亿元,同比增长42.0%。其中4Q18单季度营收75.1亿元(YoY+2.7%);归母净利润2.1亿元(YoY+20.13%)。

    分业态看,Q4百货/购物中心营收下降2%,主要由于集中关闭4家百货,2018年同店销售增长1.67%,综合坪效则上升0.23万至1.81万元/平;奥莱全年营收同比增长8.5%(4Q18yoy+9.7%),收入占比13.5%,为公司主要增长点。分区域看,西南地区增长较快,收入占比达27.5%,增速4.1%;从储备项目来看,公司边际增长倾向于西南及西北地区。

    亏损店闭店调整,期间费用有效控制

    综合毛利率止跌回升至21.2%,净利率升至4.6%。2018年期间费用率为14.1%,同比下降0.1pp,主要由于4家亏损门店关闭带来人工成本节约。考虑公司2016-2017年新开门店逐渐结束培育期,2018年仅年末一处新开项目,此后储备项目时间密集度较低,叠加及时调整关闭亏损门店、费用结构不断优化,预期期间费用将保持良好控制。

    理顺治理,适时扩张,维持“买入”评级

    公司是国内少数被验证具有跨区域扩张能力的龙头,行业下行压力中具备整合市场、扩大份额的机遇。公司已完成吸并母公司、控股股东与首旅集团战略重组,持续优化治理、改革激励机制,提高经营效率。预计19-21年营收282/306/332亿元,归母净利润13.2/14.8/16.3亿元。参考同行及公司历史估值,考虑19年可选消费复苏的不确定性,给与公司19年13xPE估值(较14年以来历史平均16.4xPE估值折价约20%),对应合理价值22元/股,维持“买入”评级。

    风险提示:消费回暖、同店改善低于预期;线上、便利店、超市等业务尝试效果不佳。门店租金压力持续增大。国企改革效果低于预期。

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