安琪酵母:利润端不利因素或渐消除,期待19年否极泰来

事项:

    公司公布18年报,18年营收66.9亿元,同比+15.8%,归母净利8.57亿元,同比+1.1%,每股收益1.04元;4Q18营收17.9亿元,同比+12.2%,归母净利1.83亿元,同比-23.1%。公司拟每股派发现金红利0.35元(含税)。

    平安观点:

    公司4Q18收入增速12.2%,符合我们的预期;但净利润同比降23.1%,低于我们预期的-3%。

    酵母类产品收入快增,毛利率承压。公司18年酵母及深加工业务收入54.7亿元,同比增24.2%。但毛利率因原材料、制造成本上升、环保限产等原因同比降2.6pct,达39.1%。制糖业务收入3.2亿元,同比降-2.2%,毛利率7.4%,较18年降11.8pct。奶制品和其他类收入分别为0.58、5.4亿元,同比增1.4%、降26.3%。

    环保限产、各类成本上升,致利润负增23%。公司18年毛利率为36.4%,同比降1.3pct,净利率为13.5%,同比降2pct。主因:1、新疆伊犁子公司因环保限产,产能利用率仅60%,处于盈亏平衡,而高毛利的赤峰厂由于搬迁停产约一个季度,均拉低综合毛利率水平。2、新增折旧摊销、融资成本上升、人民币升值汇率影响均对4Q18利润造成负面影响。3、此外俄罗斯工厂鲜/干酵母产能和品种变化也影响俄罗斯公司利润率。

    新榨季糖蜜成本降,产能仍在爬坡。19新榨季糖蜜采购价格较18年同比约降5-6%,毛利率压力有望缓解。产能方面,19年埃及年产1.2万吨YE生产线逐步投产,且其产品由埃及出口至欧洲无关税,料将提升海外利润率。此外,新建营养健康食品数字化工厂、宏裕包材建设年产2.5万吨健康产品包材智能工厂。

    利润端不利因素或渐消除,期待19年否极泰来,“推荐”。短期看,利润端不利因素+1Q18高基数仍将对1Q19报表产生较大压力。展望全年,利润端不利因素有望在二三季度逐步消除,新榨季糖蜜价格下降也缓解毛利率压力。公司确定了19-2年收增长超15%,2021年收入100亿高目标,同时提出利润增速高于收入增速的目标。维持19年EPS预测1.28元,上调20年EPS预测1%至1.60元。分别对应19-20年PE 23.7X、19X。长期看,公司依托酵母技术打造以酵母为核心的多业务领域,且酵母衍生物各单元空间巨大。公司酵母类产品全球份额达12%,国内无主要竞争对手,已形成单寡头格局,维持公司“推荐”评级。

    风险提示:1、市场竞争加剧风险:酵母行业集中度进一步提高,国际同行优化和调整全球经营对策将对酵母市场带来一定影响;2、汇率波动的风险:汇率波动可能会给公司出口业务带来风险。包括以外币计价的交易活动中由于交易发生日和结算日汇率不一致而产生的外汇交易风险;3、安全、环保风险:随着国家相关法律法规日益严格,公司的环保及安全生产方面的压力也在增大,可能会存在因设备故障、人为操作不当、新产品及新技术应用,新环保方法试制、自然灾害等不可抗力事件导致的安全环保方面事故的风险;4、原材料价格波动风险:公司主要原材料为糖蜜等,若上游原料价格波动较大,将会影响公司生产成本;5、财务风险:在当前国家金融去杠杆,银行信贷收紧,市场资金面紧张的背景下,融资成本上升压力较大。