中信证券:穿越周期地位再提升,收购激励更添动力

类别:公司研究 机构:方正证券股份有限公司 研究员:左欣然 日期:2019-03-25

下行周期行业地位全面提升,业绩整体符合预期。证券行业2018年经历周期波动,净利润YoY-41%。中信证券营业收入372亿元(YoY-14%),净利润94亿元(YoY-18%),净利润行业占比达到15%(YoY+4pt)。分项业务看,经纪、投行、资管、信用业务净收入市占率均有提升,分别达到了12%/14%/21%/11%。ROE6.2%(YoY-1.6pt),较行业整体高出2.7pt。其中杠杆率不降反升,资本实力强、资本利用率高,抵抗住了下行周期的盈利压力,也为顺周期的业务扩张做好铺垫。

    资管业务逆势增长,其余业务全面领跑。1)资管业务得益于基金管理规模的增长,业务净收入58亿元(YoY+2%),营收占比16%(YoY+3pt);而资管规模市场份额1.34万亿元、主动管理规模5528亿元,均排名行业第一。2)经纪业务凭借机构客户占比高的优势,市场份额逆势增长7%,达到6.09%,排名保持行业第二;同时交易佣金率未跟随市场下滑,经测算稳定在0.031%。截至年末,经纪业务零售客户820万户、法人机构客户3.4万户、托管客户资产合计4.1万亿元。3)投行业务债券承销为亮点,主承销额7659亿元,YoY+50%,市场份额5.1%,排名市场第一;IPO主承销份额1783亿元,市场份额14.8%,排名市场第一。4)公司直投与私募投资上,受累于去年市场环境募资规模与退出实现均放缓,但已在科技创新领域提前布局投资。5)衍生品业务规模持续领先,互换、场外期权、结构化产品和收益凭证规模1200亿元,保持市场第一。

    1.2倍P/B收购广州证券,延续外延扩张补齐地理短板。中信证券将向广州越秀金控发行股票购买广州证券100%股权,收购作价P/B1.2。对比越秀金控在2018年收购广州证券少数股权时P/B为1.76倍,此次收购价格远超市场预期。本次发行股价16.97元/股,合计发行7.9亿股。交易完成后,越秀金控和金控有限将合计持有公司6.14%股份,成为公司第二大股东。收购广州证券后,中信将补齐南方地区业务短板,实现资源融合,将广州证券前端客户资源与中信证券优势业务结合,推进全国范围内的财富管理转型,为其顺周期加速增长创造条件。

    上升周期加入市场化基因,发展进入新阶段。公司拟成立员工持股计划,通过信托机构在二级市场购买公司不超过总股本10%的A股或H股股票,作为对员工的股权激励。人员范围包括公司管理层、总部SVP以上职级人员等。员工持股计划有效期10年,每期员工持股的锁定期不低于24个月,单人购买累积不得超过总数0.5%。在行业上升周期实施大范围的员工持股计划既彰显了公司对未来发展的信心,也将有效绑定核心员工,提高运营效率提升盈利能力。在金融供给侧改革、直接融资市场打开的当下,注入市场活力的龙头券商将率先抢占赛道,持续做大做强;在金融扩大开放的将来,中信证券将有望成为具备国际影响力的投资银行。当前中信证券预测估值P/B2019、2020年分别为1.85、1.76,继续维持推荐评级。

    风险提示:收购进展、回购计划不及预期,市场改革政策推进不及预期、市场大幅波动交投情绪反复

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