涪陵榨菜年报点评:非成熟区域高增长,2019年规划积极

类别:公司研究 机构:国海证券股份有限公司 研究员:余春生 日期:2019-03-25

事件:

    涪陵榨菜发布2018年年报:2018年公司实现营收19.14亿元,同比增长25.92%,归母净利润6.62亿元,同比增长59.78%,扣非归母净利润6.38亿元,同比增长62.26%,其中Q4实现营收3.69亿元,同比增长25.86%,归母净利润1.39亿元,同比增长59.78%,归母扣非净利润1.37亿元,同比增长37.16%。

    公司公布利润分配方案:拟每10股派息2.60元,分红率31.02%。

    公司公布经营规划:2019年预计实现营收24.12亿元,同比增长26%,营业成本10.16亿元,同比增长20%,预期毛利率57.87%,较2018年提升2.11pct。

    投资要点:

    收入分析:量价齐升,非成熟区域高增长。2018年公司实现营收19.14亿元,同比增长25.92%(其中Q1:+47.72%;Q2:+23.71%;Q3:+11.01%;Q4:+25.86%),Q4高增长我们认为主要受益于Q4公司对华南以外市场主力产品进行的间接提价。1)量价齐升:2018年销售量增长10.75%,销售单价增长13.93%,公司连续三年提价情况下,销量均保持了两位数增长,主要得益于渠道链条利润分配较合理;2)榨菜高增长:分品类来看,榨菜、佐餐开胃菜增速均在25%以上,泡菜增速19.31%,主品类增速较好;3)非成熟区域增速在30%以上:分区域来看,华北、中原销售分别增长41%、37%,华东、华中、西北、东北销售增速均在30%以上,全国仅有华南和西南两大成熟地区增速较低,在14%左右。4)财务指标看收入:2018年应收账款及票据786万元,同比增长367.23%;预收账款1.55亿元,同比下降34.67%,单季度来看两年来首次出现负增长;现金回款增长13.45%,低于营收增速,财务指标来看公司收入未来可能存在一定压力,但不排除受春节影响。

    利润分析:提价、成本下行,毛利率大幅提升。2018年公司毛利率55.76%,同比提升7.54pct(其中Q1:51.18%;Q2:58.55%;Q3:57.26%;Q4:55.90%),毛利率大幅提升主要原因有:1)提价:2017年下半年公司通过更换包装变相提价;2)成本下降:Q2新一季青菜头上市,2018年上游丰产,采购单价较去年大幅下行。2018年期间费用率17.60%,同比提升0.14pct,期间费用率保持稳定;扣非净利率33.34%,同比提升7.47pct,主要受毛利率大幅提升所致。

    未来展望:2019年成本红利持续,公司收入利润展望积极。公司公布2019年规划,2019年实现营收24.12亿元,同比增长26%,营业成本10.16亿元,同比增长20%,预期毛利率57.87%,较2018年提升2.11pct,规划积极。1)收入端来看,我们认为2018年预收账款有所下降,期待公司通过渠道下沉、新品推进等方式实现较高收入增长;2)利润端来看,2019年涪陵地区榨菜丰产,我们预计采购成本持续下降,毛利率提升有望实现。

    盈利预测和投资评级:维持“买入”评级。预计2019-2021年EPS分别为1.06元、1.29元、1.52元,对应PE分别为29X、24X、20X。2019年公司展望积极,给市场传递积极信号,期待通过渠道下沉和新品推进等方式实现较高增长,同时成本下降,公司毛利率有望持续提升,维持公司“买入”评级。

    风险提示:食品安全风险;原材料价格波动风险;对惠通食业整合的不确定性;新品不达预期;产能建设不及预期。

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