新华保险:业绩整体符合预期,精算假设进行了审慎调整,保费结构与销售队伍改善明显,预计19年业绩将大幅增长

投资要点:新华保险2018年归母净利润同比增长47.2%,EV较年初增长12.8%,NBV同比增长1.2%,代理人量质齐升,整体符合预期。新华在EV体系和财务体系中,将精算假设调整得更为谨慎,EV的可信度提高,有利于未来利润的释放和EV的稳定增长。预计2019年新管理层或将通过加大增员、适当销售年金险等举措扩宽业务空间,增厚新业务增量,2019年资产端和负债端均呈向好趋势,1季报与19年全年业绩高增长可期,维持“买入”评级。

    1)2018年新华保险实现归母净利润79亿元,同比增长47.2%,符合市场预期;其中Q4净利润同比增长-35.5%,预计受股市下跌影响较大。“会计估计变更”减少全年税前利润高达50亿元,而上半年是增加税前利润1.5亿元。我们判断新华准备金计提增加是由于调整了折现率之外的精算假设,使其更加谨慎。2018年末新华剩余边际为1,956亿元,较年初增长14.8%。2018年末归母净资产656亿元,较年初增长2.9%,略低于预期,原因在于计入“其他综合收益”的投资浮亏(其他综合收益较年初减少44亿)拉低净资产增速。

    2)2018年新华保险内含价值(EV)较年初增长12.8%,较年中增长4.6%,EV假设亦被调整得更加谨慎。“投资偏差”占期初EV的比例为-3.8%,源于2018年股市下跌。另外,精算假设变动(经济假设和运营假设均调整)占比高达-1.6%(2018H1为0),若不考虑此因素,EV较年初增长14.4%。新华将精算假设调整得更加谨慎,增加了EV的可信度,有利于未来年度的EV增长。

    3)2018年NBV同比增长1.2%,下半年同比增长15.6%,好于市场预期;产品结构与代理人量质均优化。NBV margin47.9%,同比提升8.2pct;产品结构大幅优化,健康险首年保费同比增长33.8%,占比59.7%,同比提升23.5pct。年末代理人37.0万,同比增长6.3%,月均举绩人力17.5万人,同比增长15.9%;月均举绩率52.8%,同比提升6.0pct。

    4)投资方面,股市下跌导致浮亏增加,拉低综合投资收益率。总投资收益率4.6%,净投资收益率5.0%,权益投资下跌导致浮盈耗尽、浮亏增加,“其他综合收益”-28亿元,较年初减少44亿,考虑浮亏的综合收益率约为4.0%。

    投资建议:新华保险2018年业绩整体符合预期。待新管理层确定后,预计公司坚持价值导向的战略不会发生变化,或将通过加大增员、适当销售年金险等举措扩宽业务空间,增厚新业务增量。2019年资产端(股市好转)和负债端(增员或将好转)均在改善,1季报与19年全年业绩高增长可期。2019-2021年净利润预估上调为110\133\156亿元(前次预估2019\2010年净利润分别为106\128亿元),目前股价对应2019年PEV仅为0.80倍,维持“买入”评级。

    风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期