中航飞机:期间费用改善,扣非净利润显著增长

军用运输机和轰炸机龙头企业,2018年经营良好,给予“买入”评级

    中航飞机是我国大中型军用运输机、特种作战飞机以及中远程轰炸机的核心制造企业,在行业内处于龙头地位。公司2018年业绩表现基本符合预期,营业收入同比增长7.69%,归母净利润同比增长18.38%,扣非后的归母净利润同比大幅增长57.90%,整体经营良好并有改善预期,给予“买入”评级。期间费用改善助力业绩增长,经营性现金流良好,不再并表亏损子公司公司2018年销售费用3.73亿,同比减少27.12%,下降近1.4亿;管理费用(含研发费用)10.22亿,同比减少15.69%,下降1.9亿元;同时财务费用得益于本期汇兑收益较上年同期增加,减少近1亿元;2018年期间费用的改善有力地助推了业绩增长。公司2018年经营性活动产生的现金流净额达14.04亿元,现金流水平为上市以来最高,经营稳健抗风险能力强。此外,公司调整子公司沈飞民机(36%持股,2018年亏损7739万元)的管理权限,不再并表后有利于进一步降低管理成本。

    大中型军用运输机、特种作战飞机、远程轰炸机等主力产品均需求迫切

    现代化战争条件下,海空军作战压力较大,我国未来军费将优先向海空军建设倾斜。我国当前军事装备体系内,战略运输力量较为薄弱,反潜、预警等特种作战力量不足,远程精确火力投送手段多样化不够,相关领域存在着较大的装备缺口。公司运20、运8/9及其特战改型、轰6系列及未来轰炸机等产品,有助于填补我军装备体系短板,打造新形势下的战略空军,并助力远洋海军建设,我们认为其规模化列装将有望构成公司未来业务发展的核心支撑。

    军工行业改革有望提升资产盈利能力,军民融合发展提供广阔成长空间

    我国正在稳步推行军品定价机制改革、混合所有制改革及院所改制等一揽子军工行业改革。公司作为总机类单位,有望受益于军品定价机制改革,大幅提升资产盈利能力。我们预计军品定价机制改革一旦完成,并配合国企经营管理考核机制的改革,总装类企业营收净利润率将获得持续性提升。另外随着我国高端制造转型不断突破,公司作为国内大飞机产业链排头兵,有望充分受益于军民融合深度发展,将在未来以C919、AG600、ARJ21等为代表的航空制造领域国产替代中发挥重要作用,获得广阔成长空间。

    军用整机龙头,有望受益行业改革和军民融合发展,维持“买入”评级

    我们预计公司2019-2021年营业收入分别为355.05亿元、376.64亿元和398.46亿元,归母净利润分别为6.78亿元、7.89亿元和9.00亿元(调整前19/20为6.68/8.77亿元),对应EPS分别为0.24、0.29和0.33元(调整前19/20为0.24/0.32元)。我们看好公司产业地位突出,成长空间广阔,根据历史估值给予21.8-23.08元/股目标价,给予“买入”评级。

    风险提示:国家军费投入不达预期、新产品定型交付不达预期、军品定价改革推行进度不达预期。