高能环境:19年资本开支有望见顶,龙头当刮目相看

土壤修复龙头,首次覆盖给予“买入”评级

    高能环境以工程业务起家,积累多年成土壤修复龙头。16年起逐渐投资危废处置和垃圾焚烧业务,18H1运营业务毛利占比已达39%。受益于公司土壤修复订单持续增长、垃圾焚烧及危废项目逐渐投产且产能利用率提升,预计高能环境18~20年公司归母净利润3.2/4.4/5.5亿元,当前股价对应18~20年21/15/12x P/E。参考可比公司2019年平均P/E为16x,考虑公司作为土壤修复龙头公司应享受适当溢价,给予公司19年19-21x P/E,对应目标价12.73-14.07元,首次覆盖给予“买入”评级。

    土壤修复龙头,受益行业高速增长

    18年8月底土壤污染防治法正式通过人大审议,并于19年1月1日正式开始实施。我们测算我国合理土壤修复市场空间为2700亿/年,土法出台将土地污染情况与官员考核挂钩,有助于真实治理需求快速释放。19年3月5日财政部提出支持全面落实土壤污染防治行动计划,土壤污染防治资金安排50亿元,同比增长42.9%。我们预计19年后土壤修复订单有望快速放量,公司有望凭龙头地位快速提升订单并转化为收入,我们预计公司19-23年土壤修复业务收入有望保持快速增长。

    运营项目产能逐步释放,有望贡献可观业绩

    公司收购/建设的危废/垃圾焚烧项目不断投产,公司运营业务占比有望持续提升。截至18年底,公司在建/筹建垃圾焚烧项目9个,有望于19-21年逐步投产,产能将从18年底的500吨/日提升到8100吨/日。危废处理方面,我们根据公司公告测算,18年底公司危废处置牌照量已达50万吨/年。预计随19-20年危废处置产能率提升,公司危废业务盈利能力和现金流创造能力有望大幅增强。我们预计18-20年公司运营业务合计贡献毛利4.3/5.6/7.4亿,占公司毛利比重的41%/37%/40%。

    预计资本开支19年见顶,20年现金流情况有望显著改善

    18年底公司危废和垃圾焚烧业务已形成一定规模,我们预计未来资本支出主要集中在垃圾焚烧建造和危废资源化处置产能提升方向。由于19年为公司垃圾焚烧项目投产高峰,我们预计公司资本支出将于19年见顶。由于土壤修复业务现金流回款较好,工期较短,我们预计土壤修复业务所需垫资较少。预计2020年以后公司现金回款情况有望大幅改善。

    首次覆盖给予“买入”评级,目标价12.73-14.07元

    受益于公司土壤修复订单持续增长、危废项目逐渐投产且产能利用率提升,预计高能环境营收和净利润将保持稳健增长。我们预计2018-2020年EPS为0.48/0.67/0.83元,当前股价对应21/15/12x P/E。参考可比公司19年平均P/E 16x,考虑公司作为土壤修复龙头公司应享受适当溢价,给予公司19年19-21x P/E,对应目标价12.73-14.07元,首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示:土壤修复市场放量不及预期,危废业务产能利用率提升不及预期,垃圾焚烧项目建设进度不及预期。