新华保险2018年年报点评:健康险新单占比近60%,假设调整及投资浮亏拖累EV增长

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:马鲲鹏,王丛云 日期:2019-03-21

事件:公司披露2018年年报,实现归母净利润79.2亿元,同比增加47.2%;实现NBV122.1亿元,同比增加1.2%,EV较上年末增长12.8%至1731.5亿元。

    个险渠道规模人力37.0万人,原保费占比达81.1%,长险首年保费占比达77.3%。2018年公司实现原保费收入1222.86亿元,同比增长11.9%,市占率提升0.2个百分点至4.7%,续期业务占比达78.4%。2018年末公司规模人力较上年末增加6.3%至37.0万人(较1H18增加1.8%,主要系19年开门红相对较晚,人力峰值在年末出现),月均举绩率52.8%,同比提升6.0个pct.。受年金险新单保费下降的影响,月均人均综合产能4,372元,同比下降24.6%。公司深耕个险渠道建设,提升代理人专业内涵,个险渠道原保费占比达81.1%,长险首年保费占比达77.3%。

    健康险长险首年占比近六成,预计附加险收入达35.5亿元。18年年报调整渠道口径,将首年保费拆分为长险首年保费和短期险保费(保障期限在一年及以内的保单)。健康险长险首年保费122.2亿元,同比增长30.6%,长险首年保费占比达58.7%,同比提升近26.0个pct.,其中健康无忧C1款和多倍保合计新单贡献达68.8亿元,手续费及佣金支出中健康保险占比达78.5%,同比提升近19.5个pct.。

    总/净投资收益率分别为4.6%/5.0%,同比分别减少0.6和0.1个pct.,股基投资合计占比达10.7%,同比减少2.4个pct.,主要系加大了定期存款配置比例,同比增加3.1个pct.至9.2%。期末非标资产占比达32.3%,较上年末减少2.7个pct.,其中AAA级占比达95.1%。合并报表投资收益同比小幅下滑5.2%至338.0亿元,优于同业,但受制于AFS浮亏的增加,使得18年OCI浮亏达-43.9亿元。

    结构优化以价换量,NBVMargin达47.9%。全年NBV同比增长1.2%,其中1H18和2H18同比增速分别为-8.9%和+15.6%,从NBV归因分析来看,NBVFYP同比减少16.3%,NBVMargin较上年末大幅提升8.2个百分点至47.9%,主要得益于公司聚焦健康险业务,业务品质大幅提升所致。

    EV同比增长12.8%略低于预期,主要系模型假设调整及经济回报偏差拖累。公司EV发病率假设中新增“考虑发病率长期恶化趋势经验”,使得当年营运假设和经济假设变动分别负贡献达-13.9亿元和-11.0亿元。经济假设负贡献达-58.9亿元(1H18和2H18分别为-21.9亿元和-37.0亿元),主要系全口径下AFS浮亏的拖累,1Q18至4Q18逐季OCI负贡献分别为-8.1、-12.9、-31.7和-12.1亿元,公司18年ROEV达19.2%,较上年减少2.2个pct.。精算假设变更影响净利润。18年10年期国债到期收益率750天移动平均线上行利好准备金释放提振利润表现,公司对死亡率和发病率等精算假设进行更为谨慎的调整,增加寿险/长期健康险责任准备金19.0/31.4亿元,减少税前利润合计50.4亿元。公司价值受利差影响减少,当投资回报率比中间情景提高50个BP时,NBV同比减少11.4%(去年同期为13.5%),预计死差占比进一步提升。

    投资建议:作为“小而美”纯寿险标的公司从转型阵痛期迈入收获期。NBV增长略好于预期,EV受AFS浮亏拖累率略低于预期,预计19-20年EVPS分别为64.71和75.28元/股(原预测为67.14和79.21元/股),EPS分别为3.29元和4.20元/股(原预测为3.43和4.28元/股),并新增预测公司21年EVPS和EPS分别为87.07和5.31元/股。当前股价对应19年PEV仅为0.81X,维持“增持”评级。

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