北新建材:市场份额进一步提升,内生外延持续推进

石膏板量价齐升,市场份额进一步提高:石膏板收入109.33亿元,同比增长10.62%,全年石膏板业务仍然保持量价齐升的状态,石膏板销量18.69亿平,同比增长2.6%,市场份额继续提升;石膏板均价5.85元/平,同比增长7.8%,公司2017年Q4的提价效应带来的均价提升仍在持续,但从18年各季度变化来看,呈现出逐季环比回落的趋势,在石膏板行业整体需求较差和护面纸等原料价格有所回落之下,公司通过价格和产品结构调整使得销量持续增长,进一步提升市占份额。分季度来看,公司Q1-Q4收入增速分别为40.4%、25.5%、-0.6%和-0.15%,下半年收入同比有所回落,主要受到石膏板产品均价同比有所下降的影响。

    毛利率有所下降,期间费用率保持平稳:公司2018年实现毛利率较上年下降了1.91个百分点,石膏板毛利率同比下降了1.75个百分点,尽管产品均价有所提高(7.8%),但原材料价格上涨幅度(单平营业成本上涨10.9%)超过产品涨价幅度是毛利率下降的主要原因。分季度来看,下半年季度毛利率环比有所下降,Q4毛利率同比去年同期下降了12.76个百分点。期间费用方面,整体期间费用率10.91%,较上年同期基本持平;管理费用率同比有所提高,主要受到研发投入增加的影响,全年研发投入同比增长44%。

    经营性现金流继续改善,诉讼费用支出较上年同期增加明显:资产负债表和营运能力持续改善,存货和应收账款周转率较上年同期均有所提高,资产负债率进一步下降至19.4%;实现经营性净现金流净额27.83亿元,较上年继续改善。另外,美国石膏板诉讼事项费用支出增加,对净利润有所影响。期内营业外支出2.67亿元,比上年同期增长104.52%,主要是受到期内美国石膏板诉讼事项发生的费用支出(律师费、和解费、差旅费合计2.55亿元)较上年同期明显增加的影响。

    投资建议:中长期来看,行业需求仍有成长空间,石膏板未来在住宅和隔墙领域渗透率提升的趋势较为确定,公司依托行业龙头地位进一步外延内生进行扩张的步伐稳定而确定,海外产能在未来几年或成为新的亮点;同时受益消费升级趋势,公司高端产品占比有望持续提升,带来整体盈利能力提升。公司当前估值处于历史底部水平,看好中长期投资价值。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为26.7、32.4、38.7亿元,EPS分别为1.58、1.92、2.29元,对应PE为12.8、10.5、8.8倍;维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险