珀莱雅公司深度报告:多渠道并进,“中国美”正当红

国货化妆品新龙头,“多品牌+多品类”覆盖细分需求:公司是国内知名化妆品集团,主品牌是定位“海洋护肤”的珀莱雅,约占销售额的90%左右,其它品牌还包括优资莱、悠雅、韩雅、猫语玫瑰和悦芙媞,各品牌定位具有差异化,覆盖较广的消费群体。为满足新兴群体快速变化的需求,公司2018年以来加快推出“高功能、高单价、高颜值”的新品类,不仅单位价格更高,而且部分品类销量增长迅猛。2018年前三季度,公司实现营收15.60亿元,同增28.58%;实现归母净利润1.82亿元,同增44.57%,增速较年初均有所加快,四季度店铺拓展顺利且电商增长较为可观,预计全年收入规模可延续高增。

    颜值经济空间广阔,国货品牌份额提升:(1)需求端:根据Euromonitor的统计,2017年我国美容及个护行业的市场规模为3615.66亿元,较上年增长9.64%,2012-2017年行业增速CAGR为7.72%。其中,护肤品/彩妆增速均高于美容及日护行业平均水平,2017年分别同增10.27%/21.35%。我国人均消费水平提升空间还很大,与日韩相差五倍左右,未来随着“核心消费人群”不断扩容,行业规模有望持续增长。我国化妆品消费的主要特点包括消费人群年轻化、低线城市增长快以及电商渠道增速快等。(2)供给端:2014年后美容个护整体CR50集中度略有下滑,主要系欧美品牌市场份额下降较快,国货品牌份额则持续提升。而且,国货品牌在分档次和品类的TOP10排名中也进步较快,在大众档次和护肤品类已可以和欧美品牌平分秋色。

    重视研发及营销投入,深化年轻化、专业化形象:一方面,注重研发投入,打造专业化形象。杭州总部的研发创新中心机构设置完备,核心研发人员具有国际知名化妆品集团研发经验,公司还与国内外高校、研究所、公司进行合作研究,近年来研发费用率居国内可比公司前列。另一方面,发力多元营销方式,深化年轻化形象。在销售费用率有所下降的情况下,营销方式更加多元化,将“媒介、KOL、粉丝效应”三点紧密集合起来,把KOL的流量转化为品牌流量,触及更广泛的年轻消费群体。

    推行“传统线下+单品牌+电商”三驾马车,内延增长稳定:公司渠道发展战略较为清晰,具体包括保障传统线下渠道的稳健发展、加快以优资莱为主的单品牌店的拓展速度、以及实现电商渠道的高速增长。尤其是,电商和单品牌店是当前驱动营收增长的主要来源。2018年线上占比50%以上的阿里平台增速可观,电商新团队能力已获验证,未来线上各平台增长空间仍十分广阔;2018年单品牌店拓店目标也已提前实现,预计2019年开店速度不会减慢。综合几项因素,预计公司内延增长较为稳定。

    优化组织结构,内部激励充分:一方面,探索“阿米巴”模式和“合伙人”机制,优化组织结构。“阿米巴”模式利于降费提效,已率先在珀莱雅品牌事业部和电商事业部做试点;“合伙人”机制激发团队积极性和创造性,有利于在最短的时间内实现对新品牌的推广,目前优资莱品牌团队已实施“合伙人”机制。另一方面,推出高目标限制性股权激励计划,建立长效激励机制。公司于2018年7月推出限制性股权激励计划,并设立高考核目标,要求2018-2020年的营收增速分别不低于30.8%/74.24%/132.61%,净利润增速分别不低于30.1%/71.21%/131.99%,高目标彰显公司管理层对未来发展信心。

    投资建议:公司是本土优质化妆品企业,搭建以珀莱雅为主的多品牌矩阵,CS、商超渠道增速恢复、单品牌店渠道拓展较快、且电商跟踪数据较为亮眼。预测公司2018-2020年EPS分别为1.35、1.76、2.32元,对应PE分别为40X、30X、23X,首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示:行业景气度不及预期;行业竞争加剧;渠道经营成本上涨过快;产品质量风险;渠道拓展不及预期。