阳光城:业绩高增长,土储布局合理,负债结构改善

类别:公司研究 机构:中国银河证券股份有限公司 研究员:潘玮 日期:2019-03-18

(一)2018年业绩实现高增长,利润率回升

    公司2018年实现营业收入564.7亿元,同比高增70.3%;归母净利润30.2亿元,同比增46.4%;基本每股收益0.66元,同比增29.4%。利润率也得以稳步回升,毛利率为26.1%,同比增1个百分点,净利率6.9%,同比增0.2个百分点。行业整体利润趋于下行的大背景下,公司房地产项目毛利率较往期取得明显改善,逆势增长,体现了公司良好的项目运营能力,发展趋于有质稳健。

    (二)销售业绩高增,成长保持高速,拿地谨慎

    2018年公司全口径销售金额达到1628.6亿元,同比增长78%;权益比例73%,克尔瑞排名第14。权益销售金额1183.3亿元。2018年公司共以权益对价306亿元合计补充土地储备面积约1,333万平方米,截至2018年末,公司拥有土地储备总计4,418万平方米,其中一二线城市土地储备面积占比76.87%(预计未来可售货值占比85.80%),累计成本地价4,339元/平方米。根据公司2019年2月公告的销售均价12,925元/平方米,地售比良好。

    (三)偿债指标大幅优化,融资驱动转向经营驱动

    2018年全年,伴随着业绩的高增速,公司实现了财务指标尤其是偿债指标的大幅优化,逐渐由融资驱动转向经营驱动。公司2018年末资产负债率为84.4%,同比下降1.2个百分点,净负债率为181.5%,同比下降70.4个百分点;带息负债1123亿元,同比降0.9个百分点;报告期内公司平均融资成本7.94%,同比增长0.86个百分点,基本处于可控范围。2018年末,公司融资余额1126.13亿元,其中银行贷款融资余额324.15亿元,融资成本区间3.4%-9.5%;债券期末融资余额209.96亿元,融资成本区间4.5%-12%;非银行类贷款期末融资余额592.02亿元,融资成本区间3.6%-12.5%。整体平均融资成本7.94%,利息资本化金额81.6亿元。

    (四)完善考核激励体系,激发公司员工主人翁意识

    2018年,公司进一步健全完善激励体系,建立了从集团到区域、从全局到项目、从股权激励到经营评价、项目共赢等多维度、多层次的激励考评体系。2018年7月,公司推出2018年股权激励计划,股票期权数量高达34,500万份,占公司股本总额的8.52%,覆盖了422名核心业务骨干。同时,在正常经营评价之外,2018年公司对“双赢机制”持续进行优化完善,保持其先进性、适用性,形成了风险共担、盈利共享的良性循环。截至报告期末,公司“双赢”机制覆盖项目数量达到172个,极大地激发了员工主人翁意识,在提升公司运营效率的同时有效控制了其他风险。

    (五)可结算资源储备丰富,未来业绩保障性高

    截止2018年末,公司预收账款621.2亿元,同比增长54.7%,覆盖2018年地产结算收入的1.12倍。2018年公司地产结算面积383.9万平方米,同比增长58.8%。公司可结算资源储备充足,为公司实现未来业绩保驾护航。

    投资建议

    基于对公司开发项目储备以及对公司布局市场销售行情的考虑,我们预计公司2019-2021年的每股收益分别为1.04、1.38和1.8元。以3月15日7.96元的收盘价计算,对应的动态市盈率分别为7.6倍、5.8倍、4.4倍。市净率1.8倍。报告期末,公司在一二线城市的2土储占比达到76.9%,布局合理,并且随着全国化布局的逐步推进,公司在大福建区域土储占比降至15%,中西部城市占比上升至48%,全国化布局进一步凸显。参照可比公司估值水平,公司2019年的动态市盈率为7.6倍,低于均值12.22倍,具有吸引力,给予首次“推荐”评级。

    风险提示

    房价大幅下跌风险,棚改不及预期风险等。

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