用友网络:云平台战略相继落地,中高端新产品发布将助推云业务加速增长

事件:公司2018 年实现营收77.03亿元,同比增长21.4%(预告预计增长20-25%);归母净利润6.12亿元,同比增长57.3%(预告预计实现归母净利润5.64-6.23亿元,增长45-60%);归母扣非净利润5.32亿元,同比增长81.6%(预告预计实现归母净利润4.69-5.57亿元,增长60-90%);归母扣非和扣除股权激励的净利润7.66亿元,同比增长57.0%。

    投资要点

    云业务仍翻倍增长,持续加大研发投入。总体看,收入同比增长21.4%,位于业绩预告中下范围,归母净利润增长57.3%位于预告值偏上限,整体符合预期。分业务看,软件业务营收55.79亿元,同比增长8.7%;非金融云营收8.51亿元,同比增长108%,依然保持翻倍增长;金融业务收入12.74亿元,同比增长58.7%。毛利率69.95%,较去年下降1.48pct;销售费用和管理费用增速分别为16.33%和19.64%,低于收入增速,经营拐点继续确认;净利率10.52%,较去年提高1.69pct。经营性净现金流20.43亿元,同比增长42.8%,大幅高于收入增速。研发投入14.86亿元,同比增长14.5%,占营收比例19.3%,资本化比重仅为12.5%,继续加大研发投入为后续发展潜力奠定基础。截至18年底,公司云服务业务累计注册企业客户数467.21万家,累计付费企业客户36.19万家,较2017年年末增长55%。

    加快云平台/中台研发推进,中高端新云产品发布助推云业务加速增长。公司加强核心产品的研发,加快平台/中台的研发推进,推动用友云在各行业的落地,打造云服务、金融服务和软件业务三位一体的新企业服务。用友云平台在国内率先推出社会化主数据及业务/技术/数据中台三位一体的中台解决方案,签约中兴通讯、三一重工、绿城等标杆性客户;精智云平台与各地政府合作,参与建设7个地方政府主导的工业互联网平台,入围18个省级“工业互联网及企业上云”服务商资源池计划,入选工信部“工业互联网试验测试平台”(国家级双跨平台)。云市场入驻伙伴数量突破3000 家,上架生态产品及服务突破4500 款,45 款云融合型产品。云产品NCCloud正式发布,ERPU8Cloud3.0有望下半年发布,新产品在中高端市场共同发力,助推云业务逆周期加速增长。

    盈利预测与投资评级。预计公司2019-2021年净利润分别为8.90、12.81、19.01亿元,对应PE分别为72/50/34倍。采用分部估值,我们预计2019年云业务收入有望达到21亿,按照20倍PS给予420亿市值,传统软件和金融业务按照PE法给予350亿市值,合计对应770亿市值。但分部估值法忽略了公司生态战略下各业务的协同效应,我们认为可给予一定溢价,公司合理市值在800亿左右。维持“买入”评级。

    风险提示:各省市上云支持落地不及预期;中小企业发展不及预期。