顺鑫农业2018年年报:百亿目标已实现,牛栏山进入新时代

类别:公司研究 机构:国信证券股份有限公司 研究员:陈梦瑶 日期:2019-03-15

业绩符合预期,毛利率稳步提升

    公司2018年营收120.74亿(+2.9%),归母净利润7.44亿(+69.8%);18Q4营收28.71亿(-0.5%),归母净利润2.08亿(+25.1%),业绩符合预期,主因18Q4猪肉及房地产业务亏损等拖累所致。18年毛利率39.96%(+6.0pcts),净利率6.03%(+2.3pcts),主因规模效应及管理费用率下降等所致。预收款56.54亿(+49.4%),销售商品、提供劳务等收到现金163.84亿(+5.0%),经营性现金流净额31.75亿(+28.5%),现金流得到明显改善。

    牛栏山实现百亿,猪肉预计后续好转

    分行业来看,占比约77%的白酒营收92.78亿(+43.82%),占比约20.5%的猪肉营收24.71亿(-23.13%),占比约1.2%的房地产营收1.45亿(-8.8%),占比约1%的食品加工业营收1.11亿(+18.1%),纸业营收0.3亿(-30.9%);具体来看,屠宰肉制品加工23.68亿(-20.2%),种猪营收1.03亿(-58.0%),主因毛猪价格下跌及猪瘟事件等所致。草根调研显示,2018年牛栏山销售额实现破百亿,牛栏山进入后百亿时代。从区域来看,占比超38%的北京地区营收46.03亿(-27.36%),占比近62%的外埠地区营收74.72亿(+38.42%)。草根调研显示,18年牛栏山亿元以上的省级市场(包括直辖市)达到22个,预计18年长三角地区营收20亿左右,珠三角地区营收10亿左右。2018年500万以上销售额的经销商数量达193个,1000万以上销售额经销商数量达134个,5000万以上经销商数量达36个。

    进入后百亿时代,深耕细作全国化

    公司从最早的“一城两洲三区”到后来的“1+4+5”再到“2+6+2”布局,即以北京天津为核心,两山、两河、内蒙、辽宁六个省市为重点,长三角和珠三角两个地区为一条线,进行全国化布局。目前北京地区和外埠地区营收比重约4:6,全国化指日可待。未来牛栏山将实现三大转变:第一,通过“深分销”实现从全国化扩张转向市场纵深发展;第二,通过“调结构”,实现从单一大单品转变到多个产品并进;第三,通过“树样板”,从深耕北京地区转变到同步打造外埠样板市场。

    投资建议

    我们看好牛栏山全国化布局,存在剥离房地产和猪肉业务预期,预测19-21年EPS2.01/2.64/3.43元,对应PE22/17/13,维持“买入”评级。

    风险提示

    食品安全问题;白酒行业需求放缓;全国化扩张不及预期;地产业务剥离不及预期;

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