上海家化:Q4电商回暖,控费有效,业绩保持高增

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:史琨 日期:2019-03-14

事件

    公司公布2018年年报,全年实现营业收入71.38亿元,同比增长10.01%;归母净利润5.40亿元,同比增长38.63%;扣非归母净利润4.57亿元,同比增长37.82%。其中Q4单季实现营业收入17.18亿元,同比增长11.66%;归母净利润0.87亿元,同比增长42.15%,扣非归母净利润0.84亿元,同比增长998.90%。

    公司决定以6.71亿股为基数,每10股派发现金红利1.80元(含税),共计派发股利1.21亿元,占2018年归母净利润31.05%。

    简评

    Q4电商带动收入提速,除佰草集微跌,其余品牌正增长

    公司全年营收同比增长10.01%,增速同比提升1.19个pct,Q4增速环比Q3提升1.71个pct,主因Q4公司电商业务增长较快。双十一当天公司在天猫和全网GMV同比增速分别为30%+、40%+,超过平台增速,同时Q4部分爆款产品如美加净唇膏等热销。从品类看,全年美容护理实现收入23.55亿元,同增3.41%,主要受佰草集放缓影响;个人护理收入同增12.35%至45.41亿元;家居护理收入同比高增56.50%至2.33亿元。

    品牌上,佰草集由于唯品会经销商去库存以及特渠系统升级调整影响,全年收入同比微跌。2018年品牌在护肤百货渠道主要品牌市场份额排名第12位,市场份额2.5%,同比略增0.1个pct。

    高夫前三季度面临与佰草集同样渠道调整影响,同时公司对高夫价格体系进行重新梳理,导致收入同比微跌。但四季度线上等渠道恢复较好,全年收入依然实现小幅正增长。

    其他品牌担当增长主力,六神表现亮眼,全年收入双位数增长,2018年在花露水市场份额为74.8%,同比增加0.2个pct;美加净增长接近两位数;启初、玉泽、家安收入均同比增长40%以上。启初在婴儿面霜和婴儿沐浴露市场份额分别为13.6%和6.6%,分别同增2.0、1.9个pct。

    汤美星2018年实现营收16.33亿元,同增12.9%,达到收购时预期;净利润0.75亿元,同比大增103.1%,大幅超过业绩承

    诺。公司内部品牌引流+跨界引流+优质零售资源争取,所以助汤美星取得超预期的市场地位。

    电商多项调整完毕,线下商超、CS增长强劲

    渠道上,公司2018年线上收入同增13.11%至16.01亿元,因受特渠及唯品会经销商切换影响,增速同比放缓明显。特渠部分未达预期,主因上半年系统升级、其他新品牌加入挤压公司品牌份额等。2018年公司向平安及附属企业销售商品收入为1.21亿元,低于预期值31%,公司设定2019年销售目标为1.56亿元,较2018年实际值增长28.3%。未来公司不将特渠视为一个快速增长通道,而更看重通过发生销售促进平安的优质客户群进入到CRM客户体系中。

    平台电商方面,2017年终把京东收归直营后,2018年公司在京东GMV增长良好,超过京东大盘增速。淘宝系中公司加强猫超运营,增长同样超公司预期;在天猫商城旗舰店中,根据平台流量和转换率趋势,及时调整线上投入和推送营销的模式,增加场景营销投入,收效良好。唯品会更换经销商影响较大,但更换之后运营质量有明显提高。

    线下全年收入55.26亿元,同比增长9.0%,增速同比大幅提升7.87个pct。公司在商超渠道实现逆势增长,主因公司在商超拥有强势品牌,与经销商合作关系良好,同时加大公司内部品牌以及与其他品牌联合引流力度。CS渠道为线下亮点,预计公司全年CS端收入达两位数的增长,佰草

    集打通CS单店盈利模式并加快复制。

    新工厂利用率较低+原材料涨价拉低毛利率,费用管控持续有力

    2018年公司综合毛利率为62.79%,同比下降2.14个pct,主因:(1)新工厂投入使用,目前产能利用率约40%,规模效应尚未充分体现下,相应能源成本、质量管控成本等较高。随产能利用率及生产效率提升,单位成本有望摊薄;(2)部分原材料上涨较快,比如薄荷脑、冰片等。公司将继续推进供应商二元化,加强与供应商谈判和大宗商品市场对标,以及根据原材料价格走势提高采购灵活度。

    公司继续强有力的费用管控,销售费用率同降2.17个pct至40.65%,超额完成下降1个pct的预期。2019年预期销售费用率相对稳定,着重进行结构优化,加大新社交媒体、口碑营销等投入,以及佰草集调整和新渠道布局。管理费用率亦同降0.74个pct至12.37%。另外其他收益同增277.65%至1.87亿元,主因获得原青浦中央工厂搬迁相关政府补偿1.43亿元。因此虽然毛利率有所下滑,但归母净利润仍实现38.63%高增。Q4扣非归母净利润高增,除主业增长外,主因17Q4非经常性较大,扣非业绩低基数。

    公司全年经营活动现金流净入8.95亿元,金额大幅超过净利润,同比略增0.18%。若剔除原工厂拆迁补偿涉及的税收因素,则同比增长10.8%。

    投资建议:公司多品牌、全渠道抗风险能力强,有望持续获得快于行业整体增速,2019年预期营收保持双位数增长。同时公司结合时下消费趋势变化,将对佰草集进行全新梳理和调整,强化中医草药加科技赋能差异化定位,今年集中资源打造明星单品,上半年主打具备技术壁垒的冻干面膜,下半年主打太极系列新品,助佰草集增速尽快迎头赶上。我们预计公司2019-2020年归母净利润为6.15亿、7.01亿元,对应EPS为0.92、1.04元/股,对应当前PE为34.3、30.1倍。

    风险因素:化妆品渠道市场竞争加剧;新品市场推广不及预期等;佰草集调整效果不及预期或调整过慢。

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