中国国旅:中免中标大兴机场,国旅巩固免税龙头地位

【事件】中免集团成功中标大兴机场第一标段烟酒、食品标段和第二标段香化、精品标段的10年免税经营权。

    【点评】

    ①中免集团中标符合预期,进一步巩固中国免税龙头地位

    大兴机场为大型国际航空枢纽和亚太地区重要复合枢纽,计划6月30号竣工,9月30号前投运,预计2021年和2025年分别实现旅客吞吐量4,500万和7,200万人次。中免集团中标有利于扩大免税市场份额、巩固龙头地位,进一步发挥规模效应,增强谈判能力,获得更丰富的商品和优惠的价格,提升盈利能力。

    ②依靠综合实力取得免税经营权,彰显免税龙头运营优势

    大兴机场烟酒、食品标段基准年保底经营费、扣点率分别为2.3亿元、49%;香化、精品标段基准年保底经营费为4.16亿元,扣点率分别为46%(香化)、20%(精品),且中免集团虽非商务标第一,但商务标、技术标等综合评估后中标。这充分说明随着中免集团规模和实力提升,免税运营优势愈发明显。

    ③大兴机场保底费和扣点率较为合理

    大兴机场短期内处于航班转场的过渡期,国际客流量较低影响基准年保底经营费(上海机场、首都机场T2/T3分别为35.25亿元、8.3亿元、22亿元)。从扣点率水平来看,大兴机场分品类扣点率相对合理(上海机场综合扣点率为42.5%,香化、烟酒、食品为45%,百货为25%);假设采用保底经营费估算销售额,测算综合扣点率约47%,与首都机场T2扣点率(47.5%)相当。

    ④中标大兴机场产生规模效应,战略布局大于利润贡献

    假设大兴机场2021年实现4,500万人次吞吐量,保守估计国际客流量占比为25%(参考首都机场2017年),客单价与首都机场相似。预计2021年、2025年免税收入达38亿元、77亿元,且2021年盈亏平衡。大兴机场提升规模效应意义大于利润贡献。

    盈利预测:预计公司2018-2020年EPS分别为1.64/2.41/2.57元,对应PE分别为36.6/24.8/23.4倍。我们看好免税龙头中国国旅的规模扩张和运营提效,给予“强烈推荐”评级。

    风险提示:政策推进低于预期;并购整合不及预期;汇率风险。