上海家化:美妆日化保持平稳,合并婴童及投资收益带来业绩增长

类别:公司研究 机构:申万宏源集团股份有限公司 研究员:王立平,唐宋媛 日期:2019-03-14

2018年公司收入同比增长10%,归母净利润同比增长38.6%,拟10股派2.5元,符合预期。1)公司2018年实现收入71.4亿,同比增长10%。归母净利润同比大幅增长38.6%至5.4亿元,业绩大幅增长主要得益于汤美星婴童业务贡献利润7500万元(17年3700万元),另外由于青浦工厂搬迁结转其他收益1.8亿元。2)18Q4单季度收入同比增长11.7%,费用控制较严,带动归母净利润同比增长42.1%。18Q4公司收入同比小幅增长11.7%至17.2亿元,归母净利润大幅增长42.1%至8658万元,主要由于报告期内公司控费良好,其中销售费用率同比减少7.49pct,管理费用(含研发费用)率同比减少1.5pct。

    分业务板块看,原自有化妆品+个护品牌平稳,收购婴童品牌盈利能力提升,投资及其他收益推升净利润水平。1)收入分拆:总收入扣除并表汤美星收入测算得,18年原自有化妆品和个护品牌收入55亿元,同比增长9.3%,增长平稳。2)利润分拆:本期确认其他收益1.87亿元,同比增长282%,主要是搬迁青浦工厂所获补贴。投资收益1.3亿元,同比下降11.0%。并购婴童品牌汤美星贡献收益7528万元,同比翻倍。扣除以上项目测算得,原自有化妆品和个护品牌贡献利润2亿元左右。

    整体毛利率下滑,费用控制良好,整体资产质量待改善。1)成本上浮及销售结构调整拖累毛利率。2018年公司毛利率下降2.14pct至62.8%,主要由于低毛利率产品销售提高及原材料成本上涨所致,且搬迁新工厂后将推升年折旧成本约6500万元,需待长期规模提升后消化。2)得益于控费得当,净利率提升1.6pct至7.6%。报告期内销售费用率同比下降2.17pct至40.65%,管理费用率(含研发费用)下降1.00pct至12.38%,预计未来维持18年费用率水平。3)新增渠道变化带动存货上升,经营性现金流向好发展。2018年公司存货同比增加16.7%至8.8亿,主要由于报告期内公司开拓新渠道加大备货,受动迁补偿款纳税拖累,经营性现金流同比微增0.2%,基本持平。

    多品牌多品类覆盖日化细分领域,母婴业务净利润增速较快。1)个护品类占比超六成,家居护理品类实现高速增长,美容护肤毛利率承压。公司产品品类主要分为美容护肤,个人护理和家居护理,收入占比分别为33%、63%和3.3%。美容护肤承压,营收增长3.4%,毛利率下滑4.5pct,个护品类营收增长12.3%,毛利率基本持平,有望成为公司的核心增长点。2)收购母婴品牌汤美星净利润增长较快,国内渠道铺开。2018年母婴哺喂品牌汤美星实现收入同比增长102.6%至16.3亿元,净利润同比翻倍增长至7528万元,国内业务完成1494家母婴店铺货,并上线京东、天猫旗舰店。

    公司内生积极推进改革,原有品牌平稳,部分品牌还在调整中,外延收购婴童汤美星净利润增长较快。公司青浦新工厂投产短期产能利用率尚低毛利率承压,费用率管控力度有望保持,我们维持原盈利预测并增加21年预测,预计19-21年归母净利润为5.62/6.6/7.1亿元,对应PE为39/33/31倍,考虑到目前估值消化到基本合理水平,参考同行业上市公司给予19年41倍左右PE,上调至增持评级。

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