森马服饰:18年盈利超预期,童装市场份额进一步提升

18年受益于成人装业务恢复增长,童装规模持续较快提升、电商业务的快速增长以及并购的法国Kidiiz集团在四季度的并表,公司收入与盈利实现了快速增长,其中Q4收入与净利润增长49.38%与234.31%。全年利润总额减营业利润约1.79亿,主要对应公司并购Kidiiz负商誉带来的营业外收入,扣除这部分及Kidiiz亏损(假设单季度亏损5000万)的影响,再考虑一次性的商誉、固定资产、投资性房地产减值,预计公司原主业可比净利润在18亿左右,同比增长50%以上,营业收入扣除Kidiiz并表影响(假设单季度10亿),同比增长22%左右,18年原有业务的增长依旧强劲。

    资产减值损失充分计提,后续轻装上阵。18年公司计提资产减值损失4.75亿元,其中商誉减值准备0.37亿元(已计提完毕),固定资产与投资性房地产(主要为自用与出租店铺)减值准备0.58亿元与2.71亿元,长期股权投资与坏账减值准备0.02亿元与0.14亿元,存货跌价准备5.65亿元,转销-4.73亿元,存货跌价准备较17年有所增加,一方面收入增加带来存货规模的提升,另一方面与Kidiiz的并表有关。

    森马成人装随着快反模式和购物中心渠道调整到位,未来单店收入与渠道有望保持稳健扩张。童装龙头地位更加巩固。巴拉巴拉市占率从4.9%提升至5.6%,未来借助先发优势、有望维持较快增长。童装业务牵手北美第一大童装零售商THECHILDREN’SPLACE(已陆续开店)、并购法国童装Kidiiz与国内童装COCOTREE,未来与更多品牌、品类合作也将是森马童装板块的重要看点。随着公司电商配套资源的不断成熟,中期看电商板块仍有较大发展空间。

    公司第一期员工持股计划于18年7月完成购买,成本14.10元/股;第二期限制性股票激励计划也在18年完成授予;18年11月总经理徐波与电商总经理邵飞春受让大股东合计806万股。员工持股、股权激励以及核心管理层的增持,有效实现了核心员工与公司利益的绑定,后续公司激励与治理机制有望进一步改善。

    财务预测与投资建议

    根据18年业绩快报,考虑到Kidiiz的并表,我们上调公司未来3年收入与期间费用率预测,预计公司2018-2020年每股收益分别为0.63元、0.69元与0.81元(原预测为0.59元、0.71元与0.87元),参考可比公司平均估值,给予公司2019年19倍PE,对应目标价13.11元,维持公司“买入”评级。

    风险提示:经济持续减速对服饰终端零售的影响,电商大平台流量分化的风险等。