陕西煤业深度报告:禀赋优良,行稳致远

煤炭资源质优量大,小保当矿后期有望提供增量

    煤炭资源质优量大,小保当矿后期有望提供增量。公司矿井地处陕北、彬黄等优质产煤区,资源储量丰富,煤质呈“一高三低”特点。截至2018年末,公司控股矿井核定产能11325万吨/年,权益产能7252万吨/年,2017年煤炭产量10097万吨,在上市煤企中体量仅次于中国神华。内生增长方面,小保当一号矿核定产能1500万吨/年,于2018下半年试运转,假设2019年产能利用率80%,则2019年预计产量约1200万吨,同比增长约800-900万吨。

    小保当二号矿核定产能1300万吨/年,待2020年投产后将贡献增量。

    煤价高位叠加控本得当,煤炭业务盈利较强

    内生增长叠加煤价高位,煤炭业务盈利高位。2018年公司生产原煤1.08亿吨,同比增约4.02%,2019年随着小保当一号矿产能利用率提升,预计产量同比仍有增长。公司自产煤占总销量比重约78%,2018年销量1.43亿吨,同比增约16%。受益于煤价中枢高位,2018上半年公司吨煤收入约385元(含贸易煤)。成本方面,原选煤完全成本173.24元/吨,虽同比微增,但在行业中仍处低位。内生增长叠加煤价高位,2018上半年公司煤炭业务收入251.81亿元,同比增1.79%,估算吨煤毛利约212元,盈利能力处于高位。

    待蒙华铁路投运,公司煤炭铁路销量及经济效益有望提升

    陕北矿区铁运瓶颈有望突破,运输成本降低下经济效益有望提升。公司陕北矿区煤质优良,但受限于铁路运力瓶颈,优质煤炭资源难以运出外销。随着“北煤南运”大通道蒙华铁路及其支线—靖神铁路建设投运,公司煤销往“两湖一江”的距离将明显缩短,相比现有的“北煤南下”通道,蒙华铁路运输费用或将更具优势,公司煤炭铁路运量及经济效益均有望显著提升。但运输成本下降带来的利润空间及这部分利润如何在煤电企业之间分配仍待观察。

    内生增长叠加铁运瓶颈突破,高股息率龙头估值有待修复

    内生增长叠加铁运瓶颈突破,高股息率龙头估值有待修复。公司煤炭资源质优量大,2019年小保当一号矿贡献增量;蒙华铁路投运后,公司煤炭铁路销量及经济效益有望提升;假设2018年分红比例与上年一致为40%,对应当前股价的股息率4.92%,动力煤龙头低估值有待修复。我们预计2018-2020年EPS为1.10/1.14/1.15元,增速5.21%/3.35%/0.81%,对应当前股价的P/E为8.12/7.86/7.80倍,维持“买入”评级。