卫星石化:19q1高增长,公司未来高成长可期

类别:公司研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:王强,石亮,李舜 日期:2019-03-12

1、丙烯酸及酯盈利略有下滑,SAP、颜料中间体业务表现突出,PDH盈利改善

    公司2018年实现营业收入100.29亿元,同比增长22.49%,从产品线看,公司各产品线营收均呈现不同程度的增长,其中SAP、颜料中间体和(聚)丙烯业务营收增长较快,分别为443.17%、88.88%和35.43%,另外公司新增双氧水营业收入0.53亿元。

    2018年公司实现归属于上市公司的净利润9.41亿元,同比下降0.19%;实现归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利润为8.88亿元,同比下降12.58%。2018年公司盈利略有下滑主要是公司毛利率下滑,2018年公司整体毛利率20.69%,同比下降了3.81pct,其中(聚)丙烯业务和丙烯酸及酯业务毛利率分别下降7.77pct和1.92pct;公司(聚)丙烯业务毛利率下降主要是聚丙烯与丙烯的价差收窄,导致公司(聚)丙烯业务毛利率下滑;公司丙烯酸及酯毛利率下降主要是丙烯酸与丙烯的价差收窄,2018年丙烯酸与0.7*丙烯的价差均值2557元/吨,同比下降23.91%,尽管丙烯酸丁酯与丙烯酸及丁醇的价差扩大62.69%,但合计价差依然每吨收窄460元,导致公司丙烯酸及酯毛利率下降。

    2018年公司SAP业务大幅改善,营业收入达到3.42亿元,同比增长443.17%,毛利率达到19.38%,同比增加了18.61pct,主要得益于公司SAP进入恒安、金佰利的供应体系。2018年公司颜料中间体业务毛利率大幅提升,达到53.47%,同比提升9.07pct,增厚公司毛利0.7亿元。

    2018年PDH均价差4027元/吨,同比增长18.24%,其中Q1~Q4分别为4198、3941、3746和4221元/吨,其中Q1和Q4表现较好,公司PDH装置盈利提升。2018年公司子公司卫星能源实现净利润3.81亿元,同比增长32.1%。

    2、财务费用大幅下降,管理费用和研发费用增加,销售费用平稳

    2018公司管理费用2.64亿元,同比增长32.13%,主要是嘉兴市富欣热电发生事故,暂停向公司本部、友联化学、卫星新材料供应蒸汽,产生直接损失3204万元,以及公司管理人员工资薪酬增加所致。

    2018年公司研发费用4.40亿元,同比增长45.16%,主要是公司加大了自主创新研发投入。

    报告期内公司财务费用仅7632万元,同比下降43.79%,主要是报告期内公司汇兑收益增加,2018年公司汇兑收益1699万元,同比增加了6770万元。

    2018年公司销售费用2.49亿元,同比增长10.05%,基本保持平稳。

    3、2019Q1公司业绩同比大幅增长

    公司发布了2019Q1业绩预告,预计2019Q1公司实现归属于上市公司净利润区间为2.3~3.3亿元,同比增长103.29%~191.67%。

    公司2019Q1业绩大幅增长,我们认为原因主要有:1)去年同期,公司嘉兴基地受园区蒸汽供应商事故的影响停产,导致2018Q1公司仅实现净利润1.13亿元,基数较低;2)2019年2月公司PDH二期顺利开车,2月底已经实现满产,考虑到资产转固,预计3月份可贡献利润;3)公司PDH一期及30万吨聚丙烯装置2019Q1检修一个月左右,影响了部分利润;4)受春节影响,公司产品销售有所减少,影响了部分利润;5)2019年1和2月丙烯酸价差同比大幅改善,PDH价差同比有所下滑,综合看,预计毛利率同比有所提升。

    4、公司C3产业链规模不断扩大,盈利将继续提升。

    公司已经拥有45万吨PDH、30万吨PP、48万吨丙烯酸、62.5万吨丙烯酸酯、9万吨SAP、21万吨丙烯酸乳液、22万吨双氧水产能,其中丙烯酸及酯产能国内第一。

    未来公司C3产业链规模将进一步扩大,同时品种也不断丰富。2019年2月公司PDH二期45万吨装置投产,目前已经满产;公司15万吨聚丙烯二期将于2019年三月末投产,6万吨SAP三期计划2019年6月投产,36万吨丙烯酸及36万吨丙烯酸酯将于上半年开工建设;待这些项目全部投产后,届时公司将形成90万吨PDH、45万吨PP、84万吨丙烯酸、98.5万吨丙烯酸酯、15万吨SAP的产能,C3产业链规模将进一步扩大,产业链上下游匹配性将进一步增强,盈利将进一步提升。

    5、乙烷裂解制乙烯项目稳步推进,打造C2产业链。

    乙烷裂解制乙烯是目前石化行业“皇冠上的明珠”,单吨盈利超过3000元。公司2017年9月2日与连云港徐圩新区管委会签署了《年产400万吨烯烃综合利用示范产业园项目合作框架协议书》,2018年1月8日临时股东大会通过了该协议书,并通过了设立连云港石化有限公司的议案。该项目总体设计已由中国石化工程建设有限公司负责设计,设计进度按计划推进。公司年报显示,截止2018年底,公司轻烃中和加工利用项目已经投资6.64亿元。

    2018年3月15日,卫星石化(美国)公司与美国能源传输公司正式签订乙烷协议及ORBITGULF COAST NGL EXPROTS,LLC合资协议,其中卫星石化(美国)公司投资已经得到浙江省发改委及浙江省商务厅核准,ORBIT项目正式开始施工建设。3月7日,公司与现代重工造船签订了3艘9800立方米VLEC乙烷船的建造合约,新船预计2021年2月交付。

    连云港石化将建设2套年产125万吨乙烷裂解制乙烯装置及下游配套的EO/EG装置、LLDPE装置、HDPE装置、MMA装置等;一期产品主要包括10万吨EO、79.11万吨EG、50万吨LLDPE和40万吨HDPE;二期包括20万吨EO、158.2万吨EG、40万吨LDPE、26万吨丙烯腈和8.5万吨MMA。项目预计总投资325亿元,分两期建设,根据公司的可研报告,项目全部达产后预计可实现净利润79.9亿元,该项目一期预计2020年三季度建成。

    6、投资建议

    公司已形成丙烷-丙烯-丙烯酸及酯-SAP的C3完整产业链;作为国内丙烯酸及酯的龙头,其丙烯酸及酯的的生产成本行业领先;未来公司C3产业链规模将进一步扩大,产品线也将进一步丰富,匹配性进一步提升,成长性凸显。

    公司乙烷裂解制乙烯项目目前稳步推进,一期预计2020年三季度投产,届时公司将建成国内首套乙烷裂解制乙烯项目,盈利有望大幅提升,届时公司形成C2、C3产业链双轮驱动的产业格局。

    考虑到乙烷裂解制乙烯项目建设期还比较长,暂不考虑其盈利对公司业绩的贡献,预计2019~2021年公司实现归属于上市公司净利润分别为14.29亿元、17.26亿元和18.68亿元,EPS分别为1.34元、1.62元和1.75元,对应目前的股价13.68元,PE分别为10.2、8.4和7.8倍,维持“强烈推荐-A”评级。

    7、风险提示

    1)PDH价差收窄,盈利下滑;2)公司乙烷裂解制乙烯项目建设进度低于预期;3)丙烯酸下游需求增速不达预期导致丙烯酸及酯盈利下滑。

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