潞安环能:山西焦煤龙头,估值修复可期

山西焦煤龙头,业绩弹性大。公司资源位于山西沁水煤田,主要煤种为瘦煤、贫瘦煤及贫煤,是优质的动力用煤、喷吹用煤、炼焦配煤及化工用煤。截至2018年底,公司在产产能合计3920万吨/年,包括省内核心主体矿井6座,合计产能3200万吨/年,以及整合矿井合计产能720万吨/年。2016年以来,公司原煤产量稳定在4000万吨左右,喷吹煤洗出率约70%~75%,年喷吹煤销量1200~1400万吨,占比35%~40%,喷吹煤从使用上可以部分替代焦炭,因此显著受益焦煤及焦炭价格上涨,业绩弹性显著。同时,公司主体煤矿均为大型高效矿井,优质产能占比超80%,成本优势明显,近年来毛利率稳步提升。

    焦煤供给持续偏紧,需求短期向好。目前国内外环境对焦煤供给产生较大影响,国内来看主要受到冲击地压事件以及泉域治理影响,国外来看主要受澳洲影响,包括澳洲进口焦煤限制以及近期澳洲矿难停产预计将会带来的出口减少,因此预计焦煤供给将持续偏紧。从需求端看,今年1月社融数据同比大幅多增,宽信用政策仍在延续,同时减税政策加码,有望带动企业风险偏好提升。并且今年专项债提前下达,结合2月南方整体多雨,我们预计3月或出现赶工,因此短期需求在多重因素拉动下或向好,短期焦煤基本面有望走强。

    混改及资源整合加速推进,集团已承诺解决同业竞争问题。(1)公司积极推进混改,2018年底公司公开转让下属元丰矿业及潞安焦化部分股权,转让资产为缓建矿井及储备焦化产能,对公司实际产量无影响。(2)公司以潞宁煤业为主体减量重组整合矿井,增加了公司资源储备以及在建产能60万吨/年(忻峪煤业),跨出山西资源整合第一步。(3)公司背靠潞安集团,截至2018年底,集团拥有在产产能7230万吨/年,其中山西省内在产产能6710万吨/年,资源储备丰富,且集团已承诺过解决同业竞争问题。

    盈利预测与估值。目前焦煤企业整体估值偏低,而3月新开工或拉动需求向好,叠加基本面继续改善,有望带来估值修复。公司作为山西焦煤龙头,截至2019年3月8日,公司2018PE、PB估值仅为7.71x和0.98x,显著低于可比公司。暂不考虑减量重组矿井及应收账款等减值计提,我们维持公司18~20年EPS分别为1.03/1.04/1.05元,根据可比公司估值,给予公司18年业绩8~10倍的PE,对应合理价值区间为8.24~10.30元,维持“优于大市”评级。

    风险提示。大额坏账准备计提;环保限产力度不容易把握;下游需求大幅低于预期。