中国国旅:拟中标大兴机场免税店,提升长期业绩确定性

事件:中国通用招标网于2019年3月8日公示,中国国旅旗下子公司中免集团获选成为大兴机场烟酒、食品和香化、精品两个标段第一中标候选人,若在2019年03月11日公示截止期前未有异议,中免集团大概率拿下大兴机场为期10年的免税经营权。中免集团投标价为烟酒食品标段2.30亿年保底经营费及49%扣点、香化精品标段4.16亿年保底经营费及46%扣点。

    中免集团以烟酒49%、香化46%的相对低扣点,获选为大兴机场免税第一中标候选人,凸显“技术+财务”的综合竞争力。大兴机场免税招标采用邀标制,参与投标企业包括中免、深免、珠免、中出服。其中,烟酒标最高扣点49%来自中免、香化标最高扣点49%来自珠免,中免依托“技术+财务”分的综合优势获选烟酒及香化两标的第一中标候选人,烟酒标给出2.30亿年保底经营费及49%的扣点,香化标给出4.16亿年保底经营费及46%的扣点,香化扣点低于珠免的49%,也低于中免中标的首都机场T2段的47.5%。

    大兴机场于2019年9月底前投运,2021年目标旅客吞吐量4500万,预计届时出入境旅客吞吐量超1000万。根据北京一市两场发展目标,大兴机场将在2021年和2025年分别实现旅客吞吐量4500万和7200万人次投运目标,考虑东航和南航逐步转场至大兴,国航仍主要降落至首都,因此,首都机场的出入境旅客分流影响不大。参考首都机场出入境旅客约1/4的占比,假设大兴机场出入境旅客占比22.5%,那么2021年和2025年其出入境旅客吞吐量有望超1000万和1500万,届时为免税市场贡献潜在消费客源。

    对比首都机场近3000万出入境旅客吞吐量及近80亿免税销售额,预计大兴机场2021年有望实现20-25亿免税销售额、贡献超1亿净利润。按照保底销售水平,大兴机场烟酒/香化免税分别实现4.7/9.0亿年销售额,如果烟酒/香化毛利率分别为65%/60%,假设其他费用率8.5%、所得税率25%,则烟酒/香化分别实现0.26/0.37亿净利润,净利率分别为5.6%/4.1%。

    中免集团市占率达86%,占领主流机场渠道、提升长期业绩确定性。2018年我国免税市场规模395亿、同增27.3%,我们预计中免集团销售额超340亿、市占率达86%。中免先后中标广州白云、香港(烟酒)、北京首都、上海浦东及虹桥机场,最新中标北京大兴机场,尽管整体保底经营费及扣点率有所提升,但通过对国内主流机场免税渠道布局,中免提前锁定大型渠道多年免税经营权,有望持续受益境外消费回流,不断提升长期业绩确定性。

    盈利预测与投资建议:我们预计公司18/19/20年归母净利润31.5/42.3/52.9亿、增速24%/34%/25%,CAGR为28%,当前股价对应18/19/20年PE为37/27/22倍。拟中标大兴机场为公司带来潜在业绩增量、凸显公司在免税市场化趋势下的综合竞争力,考虑市内店及大兴店高潜力,维持“买入”评级。

    风险提示:免税政策变化风险、市场竞争加剧风险、市内免税政策不达预期风险、汇率变动风险、未来业绩下行风险、大兴机场未中标风险。