苏宁易购:盈利能力回升,全渠道优势打造零售领先品牌

事件:公司发布2018年业绩快报。公司2018年实现营业收入2453.11亿元,同比增长30.53%,归母净利润133.20亿元,同比增长216.20%,EPS为1.43元,基本符合公司前期业绩预告范围。

    营收保持高速增长,毛利率同比改善。(1)公司营收同比增长30.53%,增速同比提升4.03个百分点,主要原因是公司加快低线市场和社区市场布局,丰富商品品类,改善消费体验,优化供应链运营效率,坚定推进实施智慧零售战略。归母净利润同比增长216.20%,主要系阿里股权出售、物流子公司股权转让、对华泰证券股权投资核算方法调整影响。(2)公司综合毛利率扭转逐年下降趋势,同比上升0.61个百分点至14.7%左右,系公司有效实施商品价格管控,推进商品结构调整,加强单品运作,叠加公司开放平台、物流、金融板块第三方服务收入增长所致。(3)公司综合费用率同比上升0.46个百分点至14.2%左右,主要原因为开发运维人员储备、员工持股计划带来的人员费用率以及银行借款增加、公司债利息计提导致的财务费用率均较同期有所上升。我们认为,公司未来将持续受益智慧零售战略,收入端有望保持高两位数增长,渠道规模效应带来盈利能力稳步提升。

    线下突破万店,线上加速增长,全渠道优势进一步夯实。(1)线下重点围绕低线和社区市场展开全场景布局,建立并不断完善各店面业态产品族群:苏宁小店定位本地化生活服务平台,直营店、云加盟店深度布局低线市场,专业店向商超业态输出家电3C专业运营能力,母婴店、超市店持续迭代优化推进全品类经营。截至2018年底,公司自营门店8881家,店面面积逾670万平方米,其中苏宁小店4177家(包含迪亚天天自营店184家)、直营店2368家、家电3C家居专业店2105家、母婴店157家、苏鲜生8家、海外门店66家;零售云加盟店2071家,迪亚天天加盟店112家;门店合计11064家,同比增加超7000家。2018年公司实现线下商品销售规模1287.81亿元,同比增长10.4%;同店收入增速同比有所回落,直营店/家电3C家居专业店/母婴店同比增速分别为9.35%/2.39%/29.78%。(2)线上持续扩展商品类目,加强社群营销,打通苏宁产业会员权益,强化产业联动。2018年公司实现线上平台商品交易规模2083.54亿元,同比增长64.45%,增速同比提升7.08个百分点,单四季度交易规模704亿元,同比增长53.1%。其中,自营商品/开放平台全年销售规模1497.92/585.62亿元,同比增长53.70%/100.31%。截至2018年底,公司零售体系注册会员数量4.07亿,单12月移动端月活跃用户数同比增长43.25%,移动端订单数量占线上整体比例达到94.91%,付费会员快速增长,会员粘性极大增强。我们认为,伴随着线上线下融合程度的不断加深,公司渠道的规模效应将逐步凸显,全渠道优势未来将进一步夯实。

    物流奠基,金融发力,零售生态闭环不断完善。(1)加大物流基础设施建设投入,致力构建及时物流服务体系。基础设施方面,截至2018年底,苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积950万平方米,同比增长38.5%;拥有快递网点27444个,同比增加6573个;物流网络覆盖全国351个地级城市、2858个区县城市。公司已在41个城市投入运营50个物流基地,18个物流基地在建、扩建;46个生鲜冷链仓已投入使用,覆盖179个城市。物流服务方面,在全方位仓储体系基础上,推出标准化时效配送产品,满足用户不同时效需求;提升县镇市场物流售后服务能力,打造一体化、多样化综合服务网点,2018年末已筹建成立264个县级综合服务中心。(2)强化金融科技定位,围绕苏宁生态圈精耕核心业务。支付业务新增绑卡会员数同比增长69%,供应链金融业务全年交易规模同比增长55%,苏宁银行总资产较年初增长116%;围绕各类应用场景上线前沿科技创新产品,输出金融科技能力。

    盈利预测与投资评级。公司是多业态、多品类、全渠道零售商,家电品类市场份额占比22.1%(2018年),稳居行业龙头地位,核心品牌优势逐步深化。若考虑苏宁金服出表带来的投资收益,预计公司2019/2020年实现营业收入3175.79/3969.73亿元,净利润165.59/26.33亿元,EPS分别为1.78/0.28元,PE对应当前股价分别为6.93/43.55倍,PS对应当前股价分别为0.36/0.29倍。考虑到公司仍处于规模展店、渠道持续下沉过程中,目前尚未进入实质性盈利阶段,给予公司2019年0.35-0.40倍PS,对应股价合理区间11.94-13.64元,维持公司“谨慎推荐”评级。

    风险提示:零售市场竞争加剧;同店收入下降;新开门店培育期过长拖累业绩;资本性支出压力造成财务状况恶化。