中国中铁:基建龙头受益补短板,业务结构优化助毛利率上行

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    公司近日公告中标重大工程,中标价合计约人民币376亿元,约占公司2017年营收的5.5%。评论:维持增持。订单增速望持续攀升,债转股/永续债助资产负债率降低;持续受益政策宽松;业务结构优化带动毛利率上行;滞涨明显,估值低、仓位低,维持2018/19年EPS0.81/0.93元,增速16%/14%,维持目标价10.02元,对应2019年11倍PE,维持增持。

    订单增速望持续攀升,债转股/永续债助资产负债率降低。1)2018年新签订单增速9%,其中Q4增速12%,单季增速大幅回升(Q2/Q3增速6%/-6%),政策宽松效果逐步显现。考虑到目前川藏铁路雅林段已在设计中,该段总投资望达2700亿,2019年部分工程有望招标;发改委恢复对轨交的审批后已批复项目总投资超万亿,且大多尚未招标,需求释放有望带动公司订单持续攀升。2)2018年12月6日债转股获国资委批复;2018年公司获准发行不超200亿公司债,目前已发行110亿永续债/30亿一般债,有助于降低资产负债率,并为承接投资类订单打开空间。

    政策宽松逐步反映至执行层面,基建投资望加速上行。1)此次聚焦补短板,政策传导时滞较长,故2018H2基建投资反弹力度有限。随着政策逐步执行,基建投资有望于2019Q2-Q3进入加速回升期,单季增速望回升至10%。2)1月社融数据超预期;国常会强调新增地方债限额尽快发行,1-2月地方债发行7821亿;中央政治局会议强调,2019年要进一步稳投资,我们认为较为宽松的政策环境有望持续。

    业务结构优化/PPP项目优中选优助毛利率上行,材料价格上涨影响有限。1)2018年市政新签订单增速(14%)高于铁路/公路(5%/-11%),该板块毛利率较高(2018H1市政毛利率9.3%,同期铁路/公路毛利率4.9%/8.5%),高毛利业务占比攀升助整体毛利率上行。2)结合国资委对央企承接PPP项目回报率的要求及对资产负债率的管控,公司承接PPP项目或将优中选优,PPP项目回报率有望提升。3)公司在投标阶段一般已考虑材料价格上涨因素;一些大型项目具有原材料调价机制,使材料涨价风险被部分分摊;公司材料采购渠道丰富,议价能力较强,材料价格上涨等因素影响有限。

    基本面向好背景下滞涨明显,估值低、仓位低。1)涨幅低:公司自2019年以来上涨8%,远低于沪深300(同期涨幅26%),明显滞涨。2)估值低:预测公司2019年净利增速14%,对应PE为9倍,估值低于沪深300(13%增速/11倍)。3)仓位低:基金持仓仅0.4%(剔除央企ETF),较2012年来最高持仓(2.2%)尚有较大空间。

    风险提示:基建投资增速快速下行、利率快速上行等