龙蟒佰利:多重因素导致业绩下滑,钛白产业链春季有望复苏

公司公告:公司发布业绩快报,2018年实现营业收入105.33亿元(YoY+1.73%),归母净利润22.87亿元(YoY-8.59%),其中Q4营业收入24.28亿元(YoY-11.34%,QoQ-12.54%),归母净利润3.17亿元(YoY-45.51%,QoQ-49.69%),业绩低于申万预期。四季度业绩下滑主要由于:钛白粉原料上涨压缩钛白粉毛利率、公司铁精矿售价下降及公司类金融子公司对逾期项目计提坏账准备。

    钛白价差收窄叠加计提坏账准备,2018Q4业绩下滑。2018年Q4由于钛白粉下游需求偏弱,产品销售受到一定影响、产业链价格出现下跌,我们测算国内钛白粉含税均价约为16800元/吨,钛矿均价约为1220元/吨,钛白粉-钛矿价差(不含税)较Q3下滑约350元;子公司龙蟒矿冶的铁精矿出厂价也出现一定下滑,影响矿冶公司利润。此外公司类金融子公司出现逾期项目,按照会计政策进行了坏账计提准备。综合上述因素影响,公司Q4业绩环比下滑。今年春节过后,厂家普遍库存较低、在手订单饱满,公司率先宣布涨价500元/吨后,国内陆续几十家钛白粉企业跟涨。行业目前供需结构偏紧,三到五月将进入行业传统的消费旺季,钛白粉价格有望持续上涨。公司作为全产业链钛业龙头将充分受益此轮市场回暖。我们测算硫酸法钛白粉价格每上涨500元/吨,公司年化业绩增厚1.98亿元。

    氯化法二期项目进展顺利,投资攀西钛渣项目强化全产业链布局。公司现为亚洲第一、全球第四的钛白粉龙头企业,拥有硫酸法钛白产能54万吨、氯化法钛白产能6万吨,在建的20万吨氯化法二期项目即将投产,完善公司高端产品结构,远期规划形成60万吨硫酸法、70万吨氯化法产能。公司今年将进一步拓展产业链上下游延伸,在产业链上游,目前子公司龙蟒钛业拥有80万吨钛精矿的生产能力,近日公司与盐边县政府签署投资协议,拟投资20亿元用于新建50万吨钛精矿升级转化氯化钛渣生产线及配套设施,形成氯化钛渣30万吨年产能,满足氯化法钛白及海绵钛的生产需要,完善公司上游布局;在产业链下游,公司拟投资20亿元建设3万吨海绵钛生产线,依托氯化法提供的高纯四氯化钛,生产低成本、高品质的海绵钛,从而进军高端钛材领域,公司全产业链布局初现形态。

    钛原料供给收缩,未来五年处于上涨通道。钛原料的全球供应格局较为集中,在高品位钛矿的供应上,行业集中的趋势更加明显。前五大钛原料供应商RioTinto、Iluka、Tronox、Cristal、Kenmare的市场份额合计约46%。在供给端,我们观察到自2012年钛矿价格下跌以来,全球各大钛矿供应商都大幅削减了资本开支,2013-2018年全球几乎无新增矿山供应,同时部分在产矿山也逐步接近了开采的尾声,高品位钛原料供应持续下滑。我们预计全球钛原料的供应在未来五年内将持续紧张,对全球氯化法钛白粉价格形成支撑。1月31日Venator宣布上调其钛白粉在美国和加拿大的售价,涨价幅度约为150美元/吨,印证了我们对海外氯化法钛白价格趋势的判断。

    盈利预测与投资评级:根据公司业绩快报情况,下调公司2018年、维持2019-2020年盈利预测预计2018-2020年的归母净利润为22.87(调整前为27.37)、30.51、36.81亿元,对应PE为13X/9X/8X,维持“增持”评级。