福斯特2018年年报点评:产品结构持续优化,新材料渐入收获期

白色EVA、POE等高附加值胶膜销量增加,资产减值准备增加致扣非后归母净利润下滑。报告期内营业收入增长主要来自适用于高效组件封装的白色 EVA 和 POE 胶膜销量大幅增长。2018年公司EVA胶膜销量5.81亿平米,公司产品结构优化,白色EVA和POE胶膜占比提升,不含税均价7.15元/平米,同比增长6.19%;光伏背板销量4298.34万平米,同比增长15.09%,均价11.89元/平米,同比下滑12.55%。报告期内非经常性损益3.21亿元,主要来自公司P3 厂区搬迁补偿收益。扣非后归母净利润下滑主要系资产减值损失增加所致,考虑到下游客户的资产负债率等偿债能力指标仍然较差,公司计提资产减值准备1.01亿元,占2018年度经审计净利润的13.46%。2018年公司期间费用合计3.45亿元(含研发费用1.79亿元),期间费用率7.17%。销售/管理/财务费用率同比变动0.11/0.41/-0.41pct至1.81%/5.47%/-0.10%。

    EVA胶膜行业龙头,产品结构持续优化。全球光伏应用市场仍将保持增长态势,据ITRPV预测:2030年全球每年新增装机容量将攀升至660GW。公司是EVA胶膜龙头企业,目前产能6亿平米,市场占有率超过60%。公司EVA胶膜产品结构持续优化,预计白色EVA、POE胶膜合计占比超过20%;随着双面电池及双玻组件应用及市场接受程度的增加白色EVA、POE产品的销量有望快速提升。同时,公司海外产能布局完成,泰国生产基地开始逐步开展客户端的工厂审核及产品导入。此外,公司将加快年产2.5亿平米白色EVA和年产1亿平POE胶膜项目的建设,进一步巩固和提升公司的市场份额。

    感光干膜量产销售,新材料渐入收获期。公司持续推进感光干膜,柔性覆铜板FCCL和铝塑膜等项目建设。感光干膜于18年于四季度末完成量产线产能投放,全年销量774.55万平米,同比增长386.37%;铝塑膜已成功导入3C电池客户,实现量产销售;结构胶成功完成客户导入并实现量产销售;FCCL继续进行产品完善和客户端测试。公司将持续推进新材料项目建设,预计2020年将实现2亿平米感光干膜产能投放。

    盈利预测、估值及投资评级。考虑到531光伏新政对市场造成一定冲击,公司EVA胶膜、新材料项目建设仍需一定时间,基于谨慎性考虑我们调整盈利预测,预计公司19-21年归母净利润6.28/7.38/8.57亿元(19/20原值为9.10/10.81亿元),对应EPS1.20/1.41/1.64元,对应PE28/24/20倍。基于光伏行业估值水平,并考虑新材料项目渐入收获期给予一定溢价,给予2019年30-33倍PE,对应目标价36.0-39.6元,维持“推荐”评级。

    风险提示:光伏行业政策性风险;EVA胶膜价格下跌;项目建设不及预期。