迈瑞医疗:海外增速有望逐年加速,医疗器械领域“华为”雏形初现

作为一家明星医疗器械公司,迈瑞医疗上市后获得资本市场广泛关注和集中研究。当前时点,资本市场对公司国内市场已逐渐趋于一致意见,认为未来3年大概率仍能实现稳健较快增长。市场的主要分歧在于:公司海外市场业务是否会具备显著的周期特征?是否会出现较大的波动从而影响公司整体业绩的增长确定性?与大多数投资者的担忧不同,我们认为,公司海外市场业务可持续成长确定性强,未来3年甚至有望实现逐年加速增长。

    国内多数规模较小的医疗器械公司的海外市场销售历史上均曾出现较大波动,主要有两方面原因:一方面,该类公司在海外并没有自有售后服务体系和市场推广体系,多数仅通过参加展会方式实现销售,服务海外医院和经销商的能力一般;另一方面,由于其缺乏高端产品,产品系列化程度一般,客户对其产品粘性亦较弱。受制于较弱的售后服务能力&产品粘性,一旦海外市场经济、政治发生调整或动荡,其产品销售将发生更为剧烈的波动,从而体现出较明显的周期性。

    “强大的海外售后服务能力+高端产品”将推动迈瑞医疗海外市场未来3年成长加速。海外销售能力建设方面,公司从2008年起即在海外30余个主要国家建设自有售后服务体系和市场推广体系,从而能够更好服务当地医院和代理商;产品系列化方面,公司从2015年起陆续上市高端N系列监护仪、高端彩超RE系列、太行系列血液分析流水线等高端产品,且中低端产品全面刷新,从而在高、中、低端产品全面布局,通过系列化产品满足客户一篮子产品需要,进一步增强客户粘性。我们认为,公司历时10年的海外市场渠道建设已逐步进入收获期,叠加高端产品逐渐放量,公司未来3年海外市场销售有望逐年加速。与华为拓展海外市场的逻辑相似,在产品力、海外市场渠道力均实现重大进展的前提下,国内公司将能够也必然能够依赖更好的产品性价比优势不断提升市场份额,从而实现比海外市场平均增速更快的业绩增长。

    预计2019年内部降本增效仍有空间,公司19年净利润增速或将小幅超过收入增速。我们判断,公司19年毛利率或将与18年基本持平,受益于规模经济效应,19年销售费用率、管理费用率(剔除研发费用)仍有一定下行空间,同时研发费用率或有所增加。总体而言,19年公司内部仍存在一定的降本增效空间,从而推动净利润增速小幅超过收入增速。

    盈利预测:我们测算公司2018年-2020年EPS分别为3.01/3.73/4.63元,对应38/31/25倍PE,估值合理。我们看好公司在国内和国际市场的中长期持续成长,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:不能满足行业准入政策或出现违法、违规等风险;新产品研发失败及个别产品不能及时注册的风险;经销商出现管理混乱、违法违规等情形从而导致公司产品销售下滑的风险;不能对并购标的有效整合等导致的经营风险;重要原材料价格变化,或供应商经营状况恶化,或与公司的业务关系发生重大变化等导致的采购风险等。