航空运输行业深度研究报告:展望航空股起飞之势,平稳需求+有利油汇+业绩预期升温有望推动股价持续上行

近日三大航A+H股不同程度反弹,我们认为2018年遭遇油汇双杀而超跌的航空股,在19年外部较为友好环境下,存在补涨基础(1月月报总结交运行情:超跌+流量+预期修复),逐一分析需求、油价、汇率、业绩,我们认为10%的平稳需求构成支撑,油价映射短期钝化(同比下降成基本共识),汇率(预期)变化会成为催化,真正随着业绩预期逐步升温,或将推动股价持续上行。

    平稳需求为支撑:1月错峰下国际线超预期,春运前32天累计增速10.4%,预计全年维持两位数增速。1)2019年市场对航空股的担心集中于需求,此前报告我们多因素对比2012年,认为可维持10%的旅客人数增速。2)春运前32天累计增速10.4%,各种交通运输方式下最快,春运对全年有一定的指引。3)1月行业在春运错峰下旅客增速14.9%,其中国际线22%增速,客座率大幅提升超预期,随着汇率企稳以及中美谈判进展,国际线或持续高光表现。

    油汇减负为驱动:参考14H2-15H1。我们总结15H1行情为油价大跌+供需小幅改善推动,当前有相似之处。1)Q1油价压力下降已明确,全年减负或更高:我们预计Q1燃油价格同比下降4.7%。若全年均价维持该水平则下降12%。全年依靠油价下跌带来的贡献为国航35亿、东航31亿、南航40亿元。2)汇率或带来大幅边际贡献。我们测算18年三大航汇兑损失影响净利在16-20亿元左右。以中间价6.71算,今年升值2.2%带来利润贡献国航5.3亿、东航5.2亿,南航6.6亿元。假设全年汇率为当前水平,则带来边际利润贡献(减少财务费用)为国航22.5、东航21.2、南航23.1亿元。3)综合油、汇以及燃油附加费影响,带来边际利润增厚:国航50,东航43,南航52亿元(18年利润预计为65、29及29亿元),减负程度可比15年。4)关于经租进表对汇率影响的讨论:根据准则要求19年经租飞机将进表,因公司大部分租金美元支付,或增加美元负债规模,加大汇率敏感性。我们做不同情境测算:a)最大理论影响值:对所有合同未来约定支付租金进行折现,b)航空公司有多种方式调节降低美元敞口:存量经租飞机在保税区设立SPV架构;新引进飞机可将购买权更替予租赁公司并以人民币支付租金;采用短约替换长约,如将长期改为1年或以内合约;用人民币替换美元,或到期不续租。综上测算理论影响各公司汇率敏感性为:波动1%,影响国航2.78-4.97亿,南航:3.6-7.1亿,东航:2.6-3.76亿元。(截止18年中报对应敏感性为影响国航净利2.35亿,东航2.32亿,南航2.97亿元)。

    业绩预期升温料将推动股价强劲上行。1)保守角度假设座收无增长,单位非油成本不下降,当前(油价62美元,人民币6.71)国航、东航、南航19年可实现利润115、72及82亿元(同比增长78%、150%及178%),对应PE11.9、11.3及11.8倍;中性组合(油价70美元,汇率6.86)下对应PE15-18倍。2)我们判断全年客座率持平,票价在连续价格市场化下旺季更释放弹性,座收提升1%,三大航将带来8-10亿元的利润,因此小幅座收上升或单位扣油成本下降,都将使三大航PE仅10倍附近。3)我们维持盈利预测:国航、东航、南航19年净利分别为112、79及82亿元,对应PE12、10.4及11.7倍,当前存在补涨基础的航空股有望迎来一轮涨势:即“平稳的需求+有利油汇”推动业绩明显增长,“业绩预期逐步升温”推动股价持续上行。维持“强推”评级。

    风险提示:油价大幅上升,人民币大幅贬值,经济大幅下滑。