振兴生化:新征程新起点,内生改善加外延打开空间

新老股东更替之后公司进入新的发展阶段。核心资产双林生物质地优秀,拥有13个浆站,2018年预计采浆量达到400吨。受限于历史上原大股东振兴集团的债务纠纷和公司治理问题,双林生物一直无法全力发展。随着历史问题彻底解决,新股东入主(浙民投、佳兆业分列第一、二大股东),两大股东在核心利益上一致,公司迎来历史性发展机遇。

    公司逐步走上正轨,采浆量和血浆综合利用能力有较大改善空间。仅靠内部挖掘,预计2020年采浆量就可以达到530吨,同时不排除未来外延式发展。2017年双林吨浆利润为36万元,低于行业平均水平(约50万元/吨)。随着规模效应提升带来的毛利率提升、老产品生产得率持续提升、新产品逐步获批上市(凝血因子VIII、纤维蛋白原)、经营中加强管控带来的跑冒滴漏的减少,将带动吨浆利润水平稳步提升。而非经常性损失的减少和其他子公司亏损的减少将使得合并报表利润更具弹性。

    学术推广带动静丙等快速增长。以往,在长期高景气度的市场环境中,多数国内血制品企业缺乏培育终端销售能力以及学术推广能力的动力。以静丙、纤维蛋白原为代表的产品在国内的学术推广极为不足,广泛的适应症未被开发,未来具备较大的市场空间。目前处于转型期的血制品企业更应该抓住契机,打通终端直销渠道、加强学术推广和产品宣传,占领市场份额。新股东入主之后,我们对于公司未来的销售充满期待。

    评级面临的主要风险

    公司管理改善的进度,深度,持续性低于预期。

    估值

    由于18年成本费用高于预期,19-20年投浆量预期略下调,我们下调18-20年净利润预测至1.02亿、2.26亿、3.08亿,同比+374%、121%、36%。对应市盈率72倍、33倍、24倍,维持增持评级。