一心堂:业绩基本符合预期,2019年门店扩张速度有望进一步改善

类别:公司研究 机构:上海证券有限责任公司 研究员:金鑫 日期:2019-02-27

业绩维持较快增速,基本符合预期

    公司2018年实现营业收入91.76亿元,同比增长18.39%,其中2018Q4实现营业收入25.57亿元,同比增长19.01%,基本符合预期。分区域来看,云南区域2018年营业收入同比增长19.41%,云南省外区域经过前两年的培育后呈较快增长的态势,其中四川、广西、贵州2018年营业收入分别同比增长27.71%、20.29%、20.47%,高于公司整体的收入增速。

    分店龄来看,2017年以前开业的门店营业收入同比增长9.47%,净利率水平为15.36%,收入增长稳健且净利率水平较高;2017年开业的门店营业收入同比增长101.39%,净利率水平为2.96%,新开店和次新店是公司收入增长的主要来源,但净利率水平较成熟门店尚有改善空间,随着店龄的增长,固定费用逐步被摊薄,利润增速与收入增速的差距逐步缩小,带动新增门店净利率水平提升。

    公司2018年实现归母净利润5.21亿元,同比增长23.27%,其中2018Q4实现归母净利润1.03亿元,同比下降3.94%,主要原因是商誉减值导致资产减值损失同比增长、上年同期销售毛利率偏高等因素,公司2018Q4实现扣非净利润0.93亿元,同比增长16.10%。

    门店扩张逐季改善,计划2019年新建门店1,200家截至2018年12月底,公司拥有直营连锁门店5,758家,同比增长13.66%,2018年全年净新增门店692家,其中2018Q1-Q4分别净新增门店89家、109家、207家、287家,2018H2门店扩张速度明显加快。公司计划2019年新建门店1,200家,相当于2018年末门店总数的20.8%,其中云南省外区域、云南省内区域分别新增门店650家、550家,预计公司2019年全年门店扩张速度较2018年将进一步改善。

    公司2018年云南省外区域门店数量占比为38.19%,同比上升1.38个百分点,公司计划2019年将川渝市场作为主攻市场,在继续进行门店的密集合理布局的基础上,通过精细化管理、专业化服务等方式提升门店质量,为川渝市场的快速发展保驾护航。

    受益于处方外流、DTP品种推进等因素,医保门店业绩靓丽公司2018年医保门店收入规模较平均门店高20.96%,其中开通特慢病医保支付的门店达341家,平均单店收入较公司店均收入、公司医保门店店均收入分别高51.93%、25.60%。公司2018年销售DTP品种数量达103个,2016-2018年DTP产品收入占比分别为0.56%、0.72%、0.82%,占公司整体收入的比例较低但呈快速增长的态势。DTP商品的顾客粘性较强,DTP销售增加会带来稳定的客流,随着处方外流、DTP品种引进、带量采购品种药店渠道拓展、特慢病账户支付的开放,公司医保门店的单店业绩水平有望进一步提高。

    截至2018年12月底,公司取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店达4,593家,占药店总数的79.77%,同比上升0.57个百分点。其中,华南地区医保店占比达49.15%,同比上升3.07个百分点,受政策调整利好,华南地区医保门店数量快速增长,仍有进一步提升医保门店比例的空间。

    风险提示

    门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不及预期风险;两票制、分级诊疗等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险;商誉减值风险

    投资建议

    未来六个月,维持“谨慎增持”评级结合2018年年报调整公司19、20年EPS至1.11、1.37元,以2月25日收盘价22.66元计算,动态PE分别为20.40倍和16.50倍。我们认为:1)公司深耕云南省内区域市场,门店布局密集度高且盈利能力强,保持稳健的内生性增长;2)公司持续向云南省外重点区域(川渝、华南、华北等)推进,通过标准化门店运营体系、区域规模直营等竞争优势,保障了较强的门店连锁复制能力,随着云南省外区域市场销售占比逐步扩大,持续为公司贡献业绩弹性。未来六个月,维持“谨慎增持”评级。

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