兖州煤业:兖煤澳洲实现资产大幅优化
2019年2月26日,兖州煤业披露子公司兖煤澳洲(持股62.26%)2018年度业绩:实现营业收入48.5亿澳元(+86%),税后利润8.52亿澳元(+272%),经营性净现金流17.47亿澳元(+328%)。按照兖州煤业持股比例和2018年澳元兑人民币平均价4.94来计算,该子公司将给兖州煤业贡献权益净利润26.2亿元,其中上半年为11.1亿元,下半年为15.1亿元。
2018年权益商品煤产量同比增加78%,2019年指引继续增加6.4%。受益于联合煤炭公司并表和莫拉本二期、三期煤矿的投产,2018年兖煤澳洲实现商品煤产量5000万吨(+59%),归属于兖煤澳洲权益商品煤产量为3290万吨(+78%),其中冶金煤520万吨、动力煤2770万吨,分别占比16%和84%,归属于兖煤澳洲权益商品煤销量为3710万吨(+68%)。莫拉本煤矿、HVO和MTW三个核心煤矿分别产出商品煤1650万吨、1330万吨和1210万吨,合计4190万吨,占比约为84%。根据公司2019年指引,兖煤澳洲合并按归属权益计算商品煤产量预计为3500万吨,同比增加6.4%。
价格上涨叠加成本稳定,吨煤盈利能力继续提升。2018年动力煤和焦煤的实际均价分别为123澳元/吨(608元/吨)、182澳元/吨(899元/吨),综合售价132澳元/吨(652元/吨),同比增加15.8%。煤炭离岸现金成本(不含矿权费)63澳元/吨,相对于2016/2017年63/62澳元/吨基本保持稳定,且根据公司指引2019年预计为62.5澳元/吨,预期的燃料成本上涨将被持续的成本协同效应抵消。根据我们计算,吨煤税后净利润为23澳元(约为113元),相比2017年的10澳元/吨(约51元/吨)大幅提升122%。
资产结构实现大幅优化。2018年,兖煤澳洲煤炭量价齐升叠加成本稳定,带来了创记录的利润和现金流表现,并实现了资产结构大幅优化。2018年,公司运营EBIDTA实现16.57亿澳元,同比大幅增长126%,偿还债务超过10亿澳元,截至2018年底净债务为30.9亿澳元,同比大幅下降32%,杠杆率(净债务/EBITDA)从4.6倍降至1.4倍,且公司目标在长期内杠杆率小于1.5倍,资产负债率从2017年的59.2%降至53%。
2018年拟分红比率达到60%,股息率达12.3%。一方面未来资本开支较少,2019年预计为2.85亿澳元,主要为HVO与MTW设备更换相关,相比2016/2017年有明显下滑。另一方面,公司资产负债表的显著优化使公司得以派发具有吸引力的股息,公司拟派息(普通分红3.41亿澳元和特别股息1.66亿澳元)合计5.07亿元,分红率为60%,按照2019年2月22日41.3亿澳元市值计算,股息率高达12.3%。与此同时,公司2019年分红率指引为税后净利润的50%,兖煤澳洲有望持续给兖州煤业带来可观的分红现金流,变身成“现金奶牛”。
兖煤澳洲未来看点:(1)资源禀赋好,商品煤发热量在6000-6500大卡/千克,在环保要求日益趋严的背景下,高热值煤炭品种受到追捧;(2)莫拉本煤矿二期(原煤产能700万吨/年)、三期(原煤产能600万吨/年)产能利用率仍有提升空间,2019年继续贡献增量;(3)成本稳定优势,莫拉本、HVO和MTW三座核心煤矿产能规模皆在澳洲前6大动力煤煤矿之列,规模优势使得成本表现稳定;(4)资产结构实现了大幅优化,未来现金流预计非常好,且没有大额的资本开支,预期未来分红率高且持续。
兖州煤业:股权激励计划+内生性产出继续扩张,低估值高弹性动力煤标的。2018年底,公司推出了股权激励计划(行权价格9.64元/份),若实现行权条件,根据我们的计算,公司2019、2020、2021年归母净利润预计分别达到59.4、61.9、64.4亿元,股权激励计划制定了未来三年业绩目标。公司在内蒙古地区的三座新建煤矿(转龙湾、石拉乌素、营盘壕),合计产能3200万吨,仍有产能提升的空间,叠加兖煤澳洲莫拉本煤矿增产,我们预计2019年商品煤产量增加约10%左右。
盈利预测与估值:预计公司2018/19/20年实现归属于母公司股东净利润分别为72.5、76.8、78.0亿元,不考虑增发情况,折合EPS分别是1.48/1.56/1.59元/股,当前股价对应PE分别为7.0/6.7/6.6倍,维持公司“买入”评级。
风险提示:宏观经济低迷;行业行政干预手段不确定性;新能源持续替代等。