舍得酒业:4q18舍得酒控量保价确保渠道健康

支撑评级的要点

    白酒小幅提速、玻瓶业务并表,18年实现营收22.1亿,同比增35%。其中4Q18营收6.2亿,同比增长57.7%。我们判断公司收入超预期与17年底玻瓶业务并表有关,18年玻瓶业务实现营收3.4亿,同比增3.3亿。

    18年舍得营收增速较快,4季度控量保价。18年酒类产品收入18.5亿,同比增23.7%,其中舍得酒收入14.4亿,销量4794吨,同比增22%,中低档酒收入则同比变化不大。若剔除会计政策变更影响,公司酒类产品收入20.4亿,同比增23.8%,其中舍得酒收入15.9亿,同比增45.2%,增速较快。根据年报数据,18年经销商数量1630家,同比增228家,增速慢于销量。4Q18舍得酒收入3.6亿,同比降10.3%。我们判断增速下滑与公司控量保价有关,18年末预收账款环比增了0.7亿。

    18年净利增速138.1%,其中4Q18增速42.9%,位于业绩预告区间之内,高速增长主要来自于非经常性损益和玻瓶业务。(1)非经常性损益影响较大,18年获得资产处置收益0.45亿,而17年一次性计提了内退福利9000万。(2)18年玻瓶业务实现净利润0.65亿,按持股比例测算归母净利0.35亿,天马公司17年12月才并表,对17年利润影响较小。

    作为民营体制下的全国名酒,舍得发展潜力巨大,期待公司能够平衡好短期业绩和长期发展。公司制定了较为激进的股权激励方案,大股东对舍得酒业的期望值较高。根据微酒新闻报道,公司春节前发布了停货通知,另外公司决定品味舍得自2019年3月23日起执行新的价格体系,同时取消随货配赠政策,再结合4Q18舍得收入情况来判断,显示公司正通过控量挺价来确保渠道体系健康。

    评级面临的主要风险

    销售团队、经销商队伍的磨合还需时间。

    估值

    考虑到控量保价可能对短期业绩有影响,我们下调19年净利预测,预计19-20年每股收益为1.20、1.47元,同比增18.5%、22.2%。作为民营体制下的全国名酒,我们看好公司的长期发展潜力,当前估值处于合理水平,天洋入主后改革的效果有望陆续体现,维持买入评级。