有色金属行业:全球主动去库存共振周期下有色商品价格表现

有色商品目前或处于全球主动去库存共振周期中。库存周期同时受供给需求两端影响,是供需错配的“蓄水池”,也是经济短周期波动的重要决定因素。从库存周期运行角度来讲,一个完整的库存周期由四个阶段组成:主动补库、被动补库、主动去库、被动去库。中国在2018 年9 月进入主动去库阶段,美国或最迟于2019 年3 月进入主动去库存阶段,届时以中美两大经济体为代表的全球范围内或进入主动去库共振阶段。该阶段有色行业的微观表现:期货库存中枢持续下降或者低位运行、库存环比变化超过“通道”上限概率更大、供需缺口持续存在或处于紧平衡状态、价格处于历史中高位、矿企及冶炼企业盈利较好但企业资本开支不增。

    “库存环比变化模型”可辅助预判有色商品价格趋势。“铜博士” 自带的“供需+金融”因素叠加,导致“库存模型”对价格预判灵敏度不足,但库存模型是铜供需平衡变化的先行指标,可以预判供需缺口的变化趋势。“铝、锌”:模型对单纯的市场行为解释和预判力度较高,若遇到事件驱动及供给侧非市场化行为对价格的影响需要具体分析。若库存环比连续超出“通道”上限,则商品价格短周期趋势承压下跌;若库存环比多次超出“通道”下限,则支撑价格短周期趋势上行,适用于商品在宏观大背景下的择时把握以及阶段性反弹的时点把握。

    投资建议:根据过去10 年出现的3 次主动去库存共振阶段的工业品价格表现,锌、铝、铜、原油大概率会出现10-20%左右的跌幅, 而2008 年跌幅达40-50%。我们预计2019 年3-10 月份全球主动去库存共振周期中,锌、铝、铜工业品价格大幅下跌概率较大,存在趋势性做空窗口期,到2019 年末有色工业品价格或触底。“库存环比模型” 可作为预判有色商品年度配置时点的重要参考指标。

    建议配置贵金属板块以及有政策导向、增量逻辑的细分领域龙头:山东黄金、紫金矿业、锡业股份、翔鹭钨业。

    风险提示:全球经济政策不确定性、全球贸易纠纷加剧、美国加息节奏变化、汇率风险。