再升科技:内生成长性依旧

内生成长性依旧。主营业务中悠远环境由于2017年8月并表影响,业绩增长贡献显著,剔除悠远环境后材料业务保持较快增长,主要源于干净空气和高效节能市场需求旺盛,及部分募投项目投产后产能提升。我们分析如下:1)微纤维玻璃棉过去自给为主,近年来其产能快速扩张开始扩大对外销售,显示下游较为旺盛的节能需求;2)滤纸由于4000吨产能投放主要集中在2018年下半年,预计2019年销量增长较2018年有望提速;3)VIP芯材受益于产能释放及松下子公司订单放量,销量增长较快。综上,2018年内生成长性依旧,2019年有望延续高增长。

    2018年资产减值和非经损益较多,奠定2019年业绩弹性。2018年公司产生较多的资产减值和非经损益,主要源于前期收购事件和政府补贴调整:1)控股股东郭茂对维艾普的债权计提了相应减值损失,2)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,公司对长期股权投资计提减值损失;3)由于深圳中纺未能完成业绩对赌,其原有股东对公司进行赔偿;4)3403万元政府补助中2435万元计入资产,计入收益相关的仅968万元。前两者在一定程度上摊薄了主营业务利润,后两者体现在非经损益里。

    公司滤纸业务面临需求大幅增长和进口替代契机:一是需求迎来大幅增长契机。由于国内电子行业处于快速投资期,新建市场快速扩大,更换市场也将随之扩大。预计近三年国内市场规模接近翻倍,公司目前市占率较小,成长空间巨大。二是材料替代的主动性增强。公司通过收购悠远环境、成立松下合资子公司向下游领域延伸,有望增强材料替代的主动性。悠远环境作为滤纸产业链的下游企业,在外资主导的FFU市场成功突围,公司与其强强联合后,协同效应显著,从而充分受益电子行业技术迭代和产能转移下的市场红利。预计2018-2020年EPS为0.30、0.40、0.54元,对应估值25.6、18.9、14.1倍,维持买入评级。