东山精密:深蹲起跳,继续看好高端pcb制造全品类大格局
事件:预计2018年实现营业收入203.12亿元,同比+31%;归母净利8.25亿元,同比+56%。分析如下:
资产减值影响利润,新一年将深蹲起跳:Q4实现营收69.06亿元,同比+39.4%,环比+11.5%;Q4归母净利1.47亿元,同比环比增速较低,主要原因是资产减值计提;公司公告显示本次计提资产减值及核销资产总计4.87亿元,其中Q4新计提3.42亿元。对暴风科技的应收账款进行单独核算,总计计提约2.73元,其他应收款计提约0.7亿元,应收款这两项计提总计约3.4亿元,假设这部分加回后公司全年利润约11.5亿元,符合此前三季报的预期。
公司对该项应收款的专项计提,还剩余约1个亿左右,有可能会在2019年计提,但是2019年仅盐城工厂补贴就有2-3亿元,可覆盖这部分潜在的减值损失,实际上公司也有一定可能收回该部分欠款。
软板ASP提升,multek逐渐发力,高端PCB制造全品类大格局:
预计2018年PCB业务总收入100亿人民币,其中软板约90亿,同比+40%,净利润约8.5亿,同比119%;硬板收入约10亿元,并表四个月贡献净利润约1亿,净利率从3-4%提升到约9%。
立足于2019年,公司软板业务目标:
手机端ASP提升(预计约5美元),新增至少2个料号,假设终端销量下降10%,则公司收入仍可同比增加10%。
PAD端将导入更多软板,还有AirPods等,一定程度上可熨平公司的当旺季波动,并且降低对手机的依赖。公司目标2019年软板收入提升10%,净利率提升1%。
硬板业务:
2018年总体收入约4.7亿美元,并表四个月经过有效整合净利润贡献约1个亿(扣除财务支出后)。
目前数通PCB占比约45%,除华为之外的通信设备商订单增长比较明显,技术能力要高于大陆内资企业同行,目标2019年6亿美金收入,净利率做到10%以上。2018年公司对珠海硬板厂做了技改,后续将继续实行厂区整合、设备自动化升级,将折旧回收款用于扩产,该厂区在不大规模投入前提下,营收还有至少30%提升空间。
滤波器业务快速发展,LED业务巩固龙头地位:公司预计2018年通信大类业务和LED业务净利润各自约1个亿左右,滤波器方面,华为等将逐步提高介质滤波器在低频率基站中的应用,诺基亚三星等客户预计将全面采用介质滤波器,公司已经达到相关订单,目前2019年1月份已经完成2018年全年利润,目标2019年艾福电子贡献1亿利润;LED业务方面,公司2018年一亿左右净利润大部分是在Q4完成,目前公司在显示领域已经是龙头,上游原材料价格下降,公司整体利润率稳定。
PCB高端制造核心标的,风险逐步解除后将进入发展快车道:负债率和股权质押方面,公司主要业务布局已经完成,未来2年资本开支预计将较为合理,财务费用将显著下降,也有可能获得政府纾困资金,或者引入战略股东。公司2018年经营性现金流约20亿,整体造血能力较为稳定,随着非经营性风险逐步释放,公司的高端PCB、通信滤波器、LED三大块业务将逐步释放活力,随着5G建设的推进,公司业绩将逐步得到提升。
投资建议:预计18-20年净利润分别为8.2/14.5/20.6亿,EPS0.51/0.91/1.28元,当前股价对应PE分别为18.5/10.5/7.4X,给与2019年20X估值,目标价18.2元,维持“买入”评级。
风险提示:下游需求低于预期;新产能拓展低于预期。