桃李面包:中秋前移影响营收增速

投资要点 事项:公司发布18年度业绩快报,18年实现营收48.33亿元,同比+18.5%,实现归母净利6.43亿元,同比+25.2%。单四季度,公司实现营收13.09亿元,同比+16.4%,实现归母净利1.80亿元,同比+15.8%,扣非净利1.73亿元,同比+12.4%。

    平安观点: 基数原因导致单季收入增速放缓,长期成长空间依然广阔:公司4Q18营收同比+16.4%,环比3Q18增幅放缓2.7 pcts,主因或在18年中秋前移至9月,月饼收入确认时点差异导致4Q18在前期高基数下增速放缓。若从2H18整体收入来看,同比+17.8%,增速仍处较好水平,且根据草根调研,公司核心品类面包4Q18收入增速或较3Q18更快,说明公司增长动力仍然良好。往后看,短保面包仍处于快速扩容期,虽有新对手参与竞争,但公司凭借成熟商业模式&强大规模效应,继续保持稳健扩张步伐,营收中枢有望维持在15%以上。

    短期业绩仍承受压力,期待规模效应推动利润释放:公司4Q18扣非净利同比+12.4%,增速慢于收入,我们推测原因或是公司持续开拓新市场及逐渐提升日配比例,运输、人工等刚性费用或持续快于收入增长。短期看,公司费用投放强度仍高,销售费用率暂未看到回落趋势,但长期看,伴随公司开启全国扩张进程,销售费用率已连续爬坡3年,新市场规模效应逐渐显现有望使费用率迎来下降拐点,助推公司中长期业绩持续释放。

    长期成长潜力大,维持“强烈推荐”:短保面包高景气度&一家独大竞争格局奠定公司长期成长确定性,伴随新市场培育日趋成熟,公司有望迎来3-5年的利润释放期。基于新市场培育加快,我们将19-20年EPS预测从1.49、1.90元上调至1.60、2.04元,对应PE分别为31.9、25.1倍,维持“强烈推荐”评级!

    风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、扩张效果不及预期风险:公司正推动全国性扩张,新市场培育面临更多不确定性,或导致业绩不及预期。