通威股份:低谷期显真金,新周期再成长

事件:公司发布2018年业绩预告。公司预计2018年实现归属于上市公司股东的净利润20.12-21.13亿元,同比增长0%-5%;预计实现归属于上市公司股东的扣非净利润18.64-20.60亿元,同比变动-5%到5%。点评:

    公司逆势取得较好业绩:农业、光伏销量增长推动业绩增长,满产满销维持较好盈利能力。受531新政等影响,2018年光伏全产业链价格降幅达30%以上,公司在行业波动情况下持续推进围绕质量和成本的精细化管理,实现了光伏、农业两大板块销量的增长,推动了公司业绩增长。公司光伏产品产能历年基本维持满产满销状态,2018年电池片产能利用率超115%,我们预计硅料产能利用率也接近满产满销,维持了较好的盈利能力。分季度来看,由于饲料业务季节性特点,Q4为公司盈利相对低点。公司预计2018Q4单季实现归母净利3.52-4.53亿元,同比-27.3%至-6.4%,环比-52.4%至-38.8%,实现扣非归母净利2.96-4.92亿元,同比-38.2%至2.7%,环比-56.3%至-27.4%。

    需求向好下硅料价格逐步企稳回升,优质产能释放进一步提升市占率。根据硅业分会数据,截至2018年12月底,硅料特级致密料、一级致密料及一级菜花料均价分别较10月初下滑7.5%、9.1%和9.0%至8.10、7.60和7.24万元/吨。价格的持续下滑对公司盈利能力产生一定影响。但截至2019年1月底,硅料价格已呈现一定触底回升趋势,主要受下游组件的旺盛需求向上游传导,行业新产能释放量不足以匹配需求增长所致。2018年以来,行业内硅料老产能长期处于现金成本线附近,随着未来行业先进产能的释放,落后产能将逐步退出市场,龙头企业集中度进一步提升。公司包头和乐山各2.5万吨/年硅料先进产能均于2018Q4投产,目前处于爬坡阶段,爬坡完成后实际产能均将超过3万吨,生产成本降至4万元/吨以下,公司整体硅料产能将提升至8万吨/年,进一步推动公司2019业绩增长。

    电池片出货稳居第一,价格回升有望提升盈利能力。根据PVInfoLink数据,2018年专业电池片厂商出货TOP3为通威、爱旭和展宇,出货量均超4GW,其中公司出货6.5GW,遥遥领先其余竞争对手。在年底领跑者及海外需求向好背景下,电池片价格呈回升趋势。根据Pvinfolink数据,2018年12月底单晶PERC电池片(21.4%)均价相较10月初提升11%至1.22元/W、单晶PERC电池片(21.5%+)提升12%至1.29元/W。公司成都及合肥高效电池项目分别于2018.11和2019.01建成投产,达产后实际产能将超12GW,新产能非硅成本仍有10%下降空间,继续维持电池片环节的规模及成本优势。

    平价上网新周期来临,公司有望依托成本规模优势真正成长为全球光伏龙头。2019年是全球共振的平价上网新周期起步之年,受益国内利好政策落地及制造端价格下降,我们预计国内及全球装机增速将在2019明显提升(尤其是全球的增速,中国的制造端供应全球),国内装机有望达38GW(平价上网项目有可能超预期),全球装机达125GW。2018-2019年公司在建产能逐步落地,投产后硅料产能达8万吨/年,电池片产能达12GW/年,有效破除产能瓶颈,公司将饲料业务板块精细化管理经验应用至光伏板块,成本优势明显,且仍有一定下降空间,在新周期中将真正成长为光伏行业龙头企业。

    盈利预测及评级:全球平价上网周期逐步开启,需求端将重回增长,2019年,公司依托成本及规模优势,将真正成长为全球光伏龙头。我们上调公司盈利预测,预计2018-2020年公司营业收入分别为270.04、365.16和422.29亿元,归母净利分别为20.52、30.82和40.43亿元,摊薄EPS分别为0.53、0.79和1.04元/股,以2019年1月24日收盘价计算,对应2018-2020年PE分别为19x、13x和10x,维持对公司“买入”评级。

    风险因素:光伏行业政策风险;在建产能投产不及预期风险;国际贸易摩擦风险等。