一心堂:受益减税等行业政策,整体业绩稳定提升

一、国家集采和处方外流趋势下,一心堂等上市药房议价能力提升从行业看,带量采购进一步推动了医药分家,生产企业更加重视布局零售渠道,上市药房凭借规模和集采优势,向药企及经销商要利润,加上对产品结构的调整及向处方药消费人群销售其他产品,来弥补定点药店与医保定点医院执行统一支付价后出现的药店价格倒挂损失,维持毛利率稳定。

    18年11月,昆明出台“特慢病”待遇支付扩大至零售药店的试点,将在19年一月执行,市民可凭外配处方,在昆明主城区的10家试点零售药店刷医保卡,购买包括高血压、糖尿病在内的26个慢性病种的药品,支付标准与医疗机构标准相同。之后试点药店还将推广至全市,扩大至50家。申请“特慢病”定点的药店,需具备经营面积不少于200平米,仅经营和摆放药品,且至少配2名执业药师(必须在申请门店执业)和至少4名普通员工。仅执业药师数量这一要求,就基本将单体药店和小型连锁排除在外——一心堂是该政策最大受益者。

    对于一心堂来说,院边店及达到3A评级的门店将优先享受处方外流的红利,目前公司院边店占比和处方药收入占比也呈现增长态势:一心堂16年院边店占比估计不到10%,17年约12%;17年处方药销售占比35%,18年预计超过35%。

    二、O2O等新零售业务快速增长,提升公司运营效率

    从行业看,零售药店正在从高毛利导向向以客户需求为导向转变,例如借助各种新零售技术与互联网技术、人工智能技术,赋能员工,提高其专业服务能力与水准、提高其经营管理水平、提高其运营效率,最终提高其整体效率。

    对于一心堂来说,公司早在2014就开始布局O2O业务,培养工作人员学习O2O的营销技巧;此外,公司线下门店通过开设门店免费WIFI服务,在引导客户使用公司的O2O业务的同时确保了O2O业务的稳定性。截止2018年上半年,公司自主研发以O2O为核心的移动端应用及业务流程均已进入测试阶段,部分区域市场与“饿了么”等平台达成合作后,O2O销售呈现高速增长,业务团队得到学习和锻炼,为后续自营O2O业务展开打下基础。未来,公司希望通过Hybris电商系统,有效实施医药行业电商、多元化电商、大健康电商业务,最终达成以O2O模式为核心的垂直网络,增强线上线下业务的竞争力。

    三、城乡立体化布局,充分受益增值税改优惠

    公司直营网络覆盖10个省份及直辖市,进驻260多个县级以上城市,已形成在省级、地市级、县级、乡镇四个类型的市场均超过1000家门店的立体化经营格局。除了乡镇店净利率和租效更高的优势外,公司还将显著受益于增值税减免政策。

    例如,18年5月的小规模纳税人及19年初针对小微企业的普惠性减税措施,将增厚公司利润。除此之外,减税政策还能够使得公司与不规范药店间的税收成本差距缩小,增强一心堂在基层地区的竞争优势;同时,特小规模减免增值税,意味着新店2年内基本不用缴纳增值税,非常有利于新店拓展,将减轻公司自建成本。

    四.整体业绩处于提升阶段

    一心堂在云南的扩张模式(前期集中开店,中期精细化管理,后期加密布局)在省外复制成功,成效初显逐步进入收获期,区域议价和盈利能力持续提升:其中四川、海南已进入加密阶段,广西、山西处于第二阶段,四川前台毛利率从16年20%多提升至目前的37%,海南、广西综合毛利率超过或接近40%,但除海南外其他区域净利率仍偏低,提升空间大。公司“持续扩张+规模效应+盈利改善”有望带来较大业绩弹性。

    盈利预测:公司高密度少区域的布局战略和自建为主的扩张模式价值将在业绩改善中得以体现,预计18-20年净利润分别为5.2亿、6.6亿、8.2亿,对应PE21/17/13倍,维持“买入”评级。

    风险提示:门店扩张速度和后期整合、盈利水平低于预期。