招商银行:用实力说话

事件:2019年1月23日,招商银行披露2018年业绩快报,2018年实现营业收入2487亿元,同比增加12.6%;实现归母净利润806亿元,同比增加14.8%;4Q不良率为1.36%,季度环比下降6bps。

    2018年底关于招行业绩的各种流言甚嚣尘上,谣言之下股价非理性调整幅度较大。业绩快报披露若干关键基本面指标,2018年归母净利润增速14.8%,依然高于9M18的14.6%,粉碎离谱谣言的同时有力的证明自己基本面标杆银行的地位。2018年招行做实盈利能力提升趋势,营收增速、利润增速及ROE均同比高于2017年。在第一次扣除优先股股息的情况下,2018年招行ROE为16.57%,较2017年(16.54%)仍继续提升3bps,持续向上的ROE是支撑招行估值溢价的核心逻辑。具体盈利表现上,一方面,净利息收入增速再上台阶,预计四季度净息差季度环比继续提升。2018年招行实现净利息收入1604亿元,同比增加10.7%(9M18YoY:9.9%),我们预计受益于10月初央行替换性降准1个百分点,招行4Q18净息差季度环比提升1bp至2.55%,18年四个季度以来高位小幅波动的净息差充分彰显其“零售之王”存款优势。另一方面,轻资本化之路继续向前迈进,2018年招行实现非息收入883亿元,同比增长16.1%,非息收入占比同比提升1个百分点至35.5%。综合来看,招行2018年营业收入与归母净利润增速均实现双位数增长,分别为12.6%和14.8%,核心盈利能力优秀力证龙头银行身份。

    在招行极为审慎的宏观经济预期下,招行优化信贷资源配置,资产质量保持平稳,预计风险抵补能力进一步夯实。2018年招行基于较为悲观的经济预期,在信贷资源上谨慎布局,上半年抓住对公贷款收益率及票据贴现收益率上行的机遇,新增对公贷款(含票据贴现)占新增贷款比重达73%,行业上聚焦大型战略客户与新兴产业、继续压降过剩产能及高负债等风险客户;零售贷款给予个人按揭更多额度,且适度投放信用卡贷款,1H18新增按揭占新增零售贷款比重达47%。具备前瞻性的风险把控与灵活调整的信贷配置,4Q18招行不良实现双降,不良率季度环比下降6bps至1.36%,达到2Q15以来最低水平,不良贷款规模季度环比下降5%。由于现金贷新政、共债风险等外部因素的影响,我们预计2018年加回核销不良生成率同比小幅增长8bps至55bps,绝对水平仍非常低。而风险抵补能力上,我们预计招行4Q18拨备覆盖率季度环比提升25个百分点至351%,安全边际更为充足。展望2019年,基于其稳健且持续优化的信贷结构,我们认为招行资产质量压力小于同业,且抵御风险能力更强,招行自身保守谨慎的预期并非看空其资产质量的理由,反而应当对其更具信心。

    公司观点:无畏谣言,招行用实力再次证明其龙头银行地位,稳健的资产质量,丰厚的拨备,显著的息差与中收优势,招行基本面趋势的强劲程度和确定性在同业之中遥遥领先,强者恒强。我们预计招行2018-2020年归母净利润增速为14.8%/14.3%/14.0%(基于保守的假设,调高信用成本,下调盈利预测,原预测为15.9%、16.7%、18.5%),当前股价对应1.2X19年PB,维持“买入”评级和龙头银行首选。

    风险提示:经济大幅下行引发行业不良风险