新希望:饲料王,猪成长,肉禽强,食品扩

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:花小伟,孙金琦 日期:2019-01-24

公司概况:(1)综合农牧食品龙头企业,生猪扩大布局助力再起航。公司成立于1998年,目前是全国最大的饲料加工、肉禽屠宰企业。2016年公司发布《养猪业务战略规划》,拉开养猪战略转型大幕,2017年生猪出栏数保持在全国上市公司的前5位,截止2018年中已完成2000万头生猪产能布局。(2)新希望集团控股,刘永好先生为实际控制人。截至2019年1月13日,控股股东新希望集团及其一致行动人合计持有新希望六和约55%的股份,股权结构稳定。2018年7月以来,大股东增持加公司大手笔回购,彰显发展信心。

    整体业绩:(1)收入增速拐点向上。2015-2016年,受淘汰落后产能、饲料价格下跌等影响,公司营收下降12.13%、1.04%。2017年公司营收625.67亿元,同比增长2.77%;2018Q1-3公司营收逆势增长10.80%至508.14亿元。(2)盈利能力稳步提升。2013年起公司毛利率逐年上升,2018Q1-3达到8.37%,比2013年上升2.49pct。一方面,公司优化屠宰及肉制品业务产品及渠道结构;另一方面,毛利率较高的养殖等业务在收入中的占比逐年提高。2013-2016年,公司净利率由3.59%攀升至5.15%,此后受养殖业行情影响,2018Q1-3回落至4.44%,主要是大批养殖户经营困难从而公司计提了坏账准备。进一步分产品、分市场拆分来看:(1)饲料恢复较高增长,养殖业务放量。2018H1,公司饲料、屠宰及肉制品、禽畜养殖业务营收占比分别为73.06%、33.88%、16.75%(未减内部抵销),其中,饲料业务受养殖业放量影响拐点向上,同比增长10.61%;屠宰及肉制品业务增速放缓至2.03%;禽畜养殖业务增长强劲,同比增长43.15%。(2)海内外市场共拓展。公司以国内业务为主,2017年公司海外收入占总营收的10%左右,但增长迅猛,2014-2017年CAGR达到28.52%,2018H1同比增长12.57%。公司是国内对海外布局开展时间最早、布局范围最广的农牧企业。

    增长驱动:(1)做强饲料:核心竞争力持续巩固,养殖协同下产品结构优化。新希望饲料全国销量第一,2017年销量达到1572万吨,收入457亿元,远超行业第二位。一方面是由于公司持续从产品力、采购力、制造力、服务力等多个方面提升竞争力,另一方面是随着2016年公司生猪养殖战略的提出,公司猪料销量提振,饲料业务盈利能力增长,产品结构更加均衡。(2)做大养猪:后来居上,有望受益猪周期。公司2016年拉开养猪战略转型大幕,2017年、2018H1公司种猪、仔猪、肥猪合计销售量分别约为240、151万头,生猪出栏量居上市公司前五。2022年规划出栏2500万头。公司养殖效率领先(PSY26以上),低负债、高授信、丰富土地储备保障扩张潜力,产能放量后有望受益猪周期。(3)做精肉禽:自建与委托代养并举,强化商品代养殖打开盈利空间。种禽养殖方面,公司是国内第一大父母代鸭苗,第二大商品代鸡苗、鸭苗供应商。种鸭养殖技术先进,实现技术输出托管外部种禽场。商品代养殖方面,公司各类商品代养殖总量目前已接近2.6亿只,禽屠宰量约7亿只,在白羽肉禽行业位居第一,现着力强化对养殖基地掌控力,逐步增强养殖毛利和食品环节溢价。(4)做优食品:产品、渠道结构优化,盈利能力仍有提升空间。公司一方面通过推动食品类项目投资与建设,优化食品业务产能,加大食品深加工业务的比重,加大新产品开发力度;另一方面,在生鲜肉类的销量中,鲜品销售比例也进一步提升。渠道端,从传统的多层级批发渠道,更多转向连锁商超、连锁餐饮、大型食品企业等大客户直供渠道,2017年公司各类肉产品通过传统批市渠道之外的新型渠道销售占比约为44%,同比提高5pct。

    投资建议:我们预计2018-2019年新希望收入分别为678.47、741.53亿元,同比增8.44%和9.29%;归母净利润为19.67、31.62亿元,同比增长-13.72%、60.73%;PE为16.5x和10.3x。维持“买入”评级。

    风险提示:生猪价格下跌,猪瘟疫情扩大。

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