上市保险公司12月份数据点评:负债端改善贯穿18年,19年存在较大预期差

2018年收官,原保费与新单改善明显。平安、国寿、新华、太保1-12月累计原保费依次为7191亿、5362亿、1223亿、3199亿,同比增速依次为19%、5%、15%、15%,较1-11月的19%、4%、12%、15%保持平稳,四季度陆续启动开门红销售,但较去年同期启动时间有所推后。其中寿险原保费累计增速分别为21%、5%、15%、16%,人保财、平安财、太保财累计增速为11%、15%、13%;(2)新单持续改善,平安、太保18全年新单为1536亿、467亿,累计同比增速进一步分别为1%、-5%,而Q3可比口径降幅为-3%、-15%,其中太保改善非常明显,主因公司四季度基数低的背景下大力销售长期保障类产品,并且延迟开门红预售工作,预计全年NBV增速是有可能远好于预期。2018年终于翻篇,行业负债端呈现前高后底的态势,验证年初逻辑,同时行业主力销售高价值率保障类产品,价值率主动和被动提升,预计全年NBV增速区间为-5%~5%。

    我们认为2019年保险公司投资端存在预期差。2019年经济下行压力加大,传导至市场预期长端国债收益率大幅下行,进一步担忧保险公司投资端,但我们认为存在预期差,原因在于:第一,权益市场处于低位,且全面降准缓解流动性担忧和科创板等政策的刺激,权益市场有望企稳回暖。保险公司2018年投资收益率不达预期的核心矛盾在股市调整,而此核心在2019年有望企稳回升,助推保险公司投资端优于2018年;第二,长端国债收益率下行,短期影响有限。保险公司资产端久期较长,新增资金+到期资产占存量比重较小,其收益率略低于过去的影响相对有限,如2016年,10年期国债收益率平均2.86%,同时上证综指、沪深300、上证50涨跌幅分别为-12%、-11%、-6%,但平安、太保、新华、国寿总投资收益率分别为5.3%、5.2%、5.1%、4.6%。

    2019年开门红销售如火如荼,规模保费承压,但价值保费有望超预期。上市保险公司开门红预售仅国寿大幅增长,其余实现不同程度的跌幅。因大额的年金保单销售不振,同时保险公司调整产品策略,我们预计开门红规模保费依旧承压。负债端同样存在预期差:规模保费下降,但价值保费有望超出预期,因保险公司调整产品策略,同时拉长缴费期限,价值保费降幅明显低于规模保费,预售阶段有部分公司价值保费甚至接近持平,我们预计后续三个月长期保障类销售的推动下,价值保费有望实现正增长。我们预计保险公司19Q1 NBV有望维持在-10%~0%左右,随后逐季改善,全年实现10%增长。

    财险增速进一步放缓,但费用率改善是未来最大的期待。1-12月平安财、太保财原保费增速依次为15%、13%,较1-11月的15%、13%保持持平,全年增速较年初大幅放缓的主要原因在于车险放缓所致。展望2019年,新车销量下滑,汽车保有量增速放缓,同时车均保费下降对车险增速有一定负面影响。但一方面,随“报行合一”的深入推动,财产险公司费用率有望逐步下行,同时车均保费下降导致未来赔付率上行,将倒逼行业降低费用率;另一方面,手续费等历史遗留问题也在今年三季度得到消化,所得税率将有序下降,极大利好财产险公司,同时财产险所得税抵扣标准放宽政策可期,将直接利好财险行业。

    投资建议:目前看来,2019年寿险行业资产、负债均遭受一定压力,但我们认为存在一定预期差,同时内含价值、营运利润等长线核心指标可穿越周期实现两位数稳定增长,利率下行、新业务价值处于周期性底部但不应无限悲观,我们认为行业超跌叠加估值切换就是最佳长期配置时机。负债端开门红FYP承压,但价值保费有望超预期实现正增长,推动价值增长优于2018年;资产端因长端国债利率下行导致的投资收益率的变化趋势并非如市场预期那样悲观,权益市场上行反而有望提升2019年保险公司投资收益率,而国债利率下行短期影响有限。

    当前保险公司估值已经充分反映2019年行业资产负债压力,当前保险公司PEV估值仅0.6X-0.9X。考虑到核心指标穿越周期增长,板块修复空间较大,个股建议:平安、太保、新华、国寿。

    风险提示:经济下行导致国债收益率超预期下行、新单下滑速度超预期,长期保障类产品销售不理想。